Usufrutto rotativo su strumenti finanziari

 

L’usufrutto rotativo su strumenti finanziari: definizione e fondamento.

L’ammissibilità di un patto, cosiddetto di rotatività, che, in sede di costituzione del diritto di usufrutto su strumenti finanziari, ne preveda la possibile surrogazione, senza effetti novativi, per volontà del nudo proprietario e/o dell’usufruttuario, deve riconoscersi in virtù della disciplina comune dell’usufrutto, quale ius in re aliena, in base alla quale l’identità dell’oggetto non è essenziale all’identità del diritto, qualora la cosa, oggetto del diritto, non rilevi in sé, bensì in ragione della sua natura e/o della sua funzione: ciò che consente, per l’appunto, in questi casi, la surrogazione della cosa, individualmente considerata, con un altra, avente la medesima natura e/o funzione, per ragioni indipendenti o dipendenti dalla volontà delle parti, ferma l’identità del rapporto, come originariamente costituito. Deve altresì riconoscersi in virtù del generale principio, sotteso alla normativa speciale vigente, secondo cui, in materia di vincoli su strumenti finanziari, a rilevare non sono gli strumenti nella loro individualità, bensì il valore economico che essi complessivamente rappresentano: e ciò in piena aderenza all’interesse del titolare del diritto, che non è rivolto al bene nella sua individualità, ma al suo valore economico.

Il diritto reale ‘rotativo’ nel codice civile e nelle leggi speciali.

Nella prospettiva indicata, rilevano, innanzitutto, le norme del codice civile, che prevedono tipiche ipotesi in cui il diritto reale, pur conservando la propria identità, si sposta nel tempo su cose diverse, al verificarsi di determinati eventi.

Si pensi, in primo luogo, al diritto di superficie, che, per natura e definizione, verte e si esercita, in successione, su di un terreno e quindi sul fabbricato costruito nel suo esercizio; e che, al perimento della costruzione, non si estingue, ritornando ad avere come oggetto il fondo originario (art. 954, co. 3, c.c.).

Si pensi, più significativamente, al diritto di servitù, il cui esercizio può essere trasferito in luogo diverso, o su diverso fondo, ugualmente comodo al proprietario del fondo dominante, da quello nel quale è stata stabilita originariamente, qualora l’originario esercizio sia divenuto più gravoso per il proprietario del fondo servente (art. 1068 c.c.).

Si pensi, soprattutto, alle varie fattispecie, sempre delineate dal codice civile, in cui il diritto di usufrutto si trasferisce su beni diversi o ha per oggetto beni variabili, o sostituibili, nel tempo.

Tipiche ipotesi di surrogazione reale sono quelle previste dagli artt. da 1017 a 1020 c.c.: in caso di perimento, requisizione o espropriazione del bene oggetto di usufrutto, il diritto reale si trasferisce sull’indennità eventualmente dovuta, con applicazione della disciplina di cui all’art. 1000 c.c. in tema di usufrutto del credito (salvo il diritto dell’usufruttuario di godere dell’area e dei materiali in caso di perimento dell’edificio, ai sensi dell’art. 1018 c.c. e con la limitazione ivi prevista).

La variabilità nel tempo dell’oggetto dell’usufrutto diviene la regola, quando esso sia costituito su una universalità di mobili, segnatamente quando verta su un gregge (con l’obbligo dell’usufruttuario di surrogare gli animali periti: art. 994 c.c.) o su una azienda (artt. 2561, 997 c.c.).

E’ l’unitarietà funzionale, che definisce e contraddistingue l’universalità, a rendere intercambiabili i beni che la compongono. E la sostituzione degli elementi che periscono (nel caso del gregge) o si logorano (nel caso dell’azienda) è fatta oggetto di uno specifico obbligo a carico dell’usufruttuario, il cui assolvimento è funzionale all’adempimento del generale obbligo di conservazione della cosa, secondo la sua particolare destinazione.

La disciplina codicistica delle garanzie reali offre ulteriori ipotesi di surrogazione di un’indennità all’oggetto del diritto reale di garanzia, che riecheggiano quelle precedentemente menzionate in materia di usufrutto: così, l’art. 2742 c.c. prevede che se le cose soggette a pegno o ipoteca (o a privilegio) sono perite o deteriorate, le somme dovute dagli assicuratori per indennità della perdita o del deterioramento sono vincolate al soddisfacimento dei crediti pignoratizi o ipotecari (o privilegiati), secondo il loro grado; l’art. 2815 c.c. prevede che, nel caso di affrancazione, le ipoteche gravanti sul diritto del concedente si risolvono sul prezzo dovuto per l’affrancazione.

Sono, infine, le leggi speciali a positivizzare vere e proprie ipotesi di diritto reale rotativo.

Il legislatore speciale è intervenuto, in risposta a crescenti esigenze del mondo degli affari, prevedendo e disciplinando il pegno, costituito a garanzia di crediti concessi all’impresa, su beni variabili nel tempo, quali: i beni in lavorazione dell’impresa produttrice di prosciutti o prodotti lattiero-caseari a denominazione di origine; gli strumenti finanziari oggetto di un portafoglio di investimento.

Ci occuperemo in seguito, diffusamente, della normativa speciale in tema di strumenti finanziari.

Ci soffermiamo qui sulle leggi in materia di agricoltura e specificamente di produzioni a denominazione di origine.

Ai sensi dell’art. 1, co. 1, L. n. 401/1985:

Il pegno sui prosciutti a denominazione di origine tutelata può essere costituito dagli operatori qualificati come produttori dalle leggi sulla tutela della denominazione d’origine o dai relativi regolamenti di esecuzione, oltre che con le modalità previste dall’articolo 2786 del codice civile, con l’apposizione sulla coscia a cura del creditore pignoratizio, in qualunque fase della lavorazione, di uno speciale contrassegno indelebile e con la contestuale annotazione su appositi registri vidimati annualmente”.

Tale disposizione è richiamata dall’art. 7 L. n.122/2001:

“Il pegno sui prodotti lattiero-caseari a denominazione di origine a lunga stagionatura può essere costituito dai produttori che adempiono alle condizioni previste per la immissione in consumo di tali prodotti, oltre che con le modalità previste dall’articolo 2786 del codice civile, nella forma e con le modalità previste dalla legge 24 luglio 1985, n. 401.

Le fattispecie suddette si caratterizzano per il fatto che il debitore, costituente la garanzia – a fronte di un finanziamento concessogli – non viene spossessato dei beni dati in garanzia, dei quali può disporre “ai soli fini della lavorazione”, assumendo in relazione ad essi “gli obblighi e le responsabilità del depositario” (art. 2 L. n. 401/1985 cit.).

La variabilità dei beni, oggetto di tali speciali forme di pegno, è legata al loro inserimento in un processo produttivo particolarmente lungo – la c.d. stagionatura – che ne determina la sostanziale trasformazione, sino al prodotto finale destinato alla vendita.

La rotazione nel tempo dell’oggetto della garanzia è oggi generalmente praticabile in virtù del D.L. n. 59/2016, convertito con modificazioni in L. n. 119/2016, che generalizza il pegno mobiliare non possessorio, stabilendo espressamente quanto segue:

Art. 1 – Pegno mobiliare non possessorio

1. Gli imprenditori iscritti nel registro delle imprese possono costituire un pegno non possessorio per garantire i crediti concessi a loro o a terzi, presenti o futuri, se determinati o determinabili e con la previsione dell’importo massimo garantito, inerenti all’esercizio dell’impresa.

2. Il pegno non possessorio può essere costituito su beni mobili, anche immateriali, destinati all’esercizio dell’impresa e sui crediti derivanti da o inerenti a tale esercizio, a esclusione dei beni mobili registrati. I beni mobili possono essere esistenti o futuri, determinati o determinabili anche mediante riferimento a una o più categorie merceologiche o a un valore complessivo. Ove non sia diversamente disposto nel contratto, il debitore o il terzo concedente il pegno è autorizzato a trasformare o alienare, nel rispetto della loro destinazione economica, o comunque a disporre dei beni gravati da pegno. In tal caso il pegno si trasferisce, rispettivamente, al prodotto risultante dalla trasformazione, al corrispettivo della cessione del bene gravato o al bene sostitutivo acquistato con tale corrispettivo, senza che ciò comporti costituzione di una nuova garanzia.

In particolare: l’usufrutto di cose composte o complesse nel codice civile.

La peculiarità dell’usufrutto rotativo consiste in ciò, che esso ha per oggetto un complesso di beni, la cui identità prescinde dalla identità dei beni che lo compongono; beni che, per ciò stesso, sono intercambiabili o sostituibili in corso di rapporto, senza che tale modificazione oggettiva incida, in senso novativo, sul rapporto medesimo.

Le norme già evocate nel paragrafo precedente e che qui di seguito analizzeremo consentono di affermare che, laddove un insieme di beni, omogenei o anche eterogenei tra loro, assolva ad una funzione autonoma e superiore a quella dei medesimi beni, singolarmente considerati, legittimamente tali beni possano variare nel tempo, ferma l’identità del diritto sull’insieme.

La dottrina prevalente esclude recisamente che il diritto di usufrutto, come in generale i diritti reali, possano avere ad oggetto cose incorporali o beni immateriali o, addirittura, diritti. Ciò che la induce a negare che le fattispecie espressamente previste e definite dal legislatore quali “usufrutto” di credito e di azienda rappresentino vere e proprie ipotesi di usufrutto, quale diritto reale di godimento su cosa altrui.

L’usufrutto del credito viene da tale dottrina risolto in un diritto di credito, seppur sui generis: figura essenzialmente soggetta alla disciplina della cessione del credito, integrata da certe norme regolanti l’usufrutto (ad es. artt. 979, 1000, 1004, 1008 c.c., ecc.).

Mentre la nozione di usufrutto d’azienda avrebbe mera valenza descrittiva di una figura priva del carattere della realità, che mutuerebbe dall’usufrutto taluni dei principali caratteri, quali l’essenziale temporaneità ed il dovere di conservare la destinazione economica dell’organismo produttivo: dovere, quest’ultimo, che presuppone un impegno che va ben oltre il compimento delle spese di ordinaria manutenzione.

E’ proprio la particolare disciplina del bene (complesso o composto) produttivo che qui interessa, perché rappresenta il fondamento positivo della tesi sostenuta, secondo cui, in ragione della destinazione unitaria dell’insieme, i singoli oggetti che lo compongono ben possono variare nel tempo, senza per ciò alterarne la sostanza. Ed, anzi, secondo la disciplina richiamata, è proprio il dovere di conservare la sostanza del complesso, coessenziale all’usufrutto, che impone la sostituzione o l’integrazione dei singoli oggetti, quando questi non siano più idonei alla funzione.

E’, questa, la disciplina che il legislatore riserva, oltre che all’azienda (art. 2561, art. 997 c.c.), alle mandre e ai greggi (art. 994 c.c.), ai boschi e filari cedui o destinati alla produzione di legna (art. 989 c.c.).

Comune a tali fattispecie è, per l’appunto, il dovere dell’usufruttuario di surrogare gli alberi, gli animali, i macchinari che vengono a mancare o a deteriorarsi, e ciò in deroga all’art. 996 c.c. Dovere giustificato dalla destinazione del complesso, che nella valutazione delle parti, e dello stesso legislatore, assurge a bene dotato di autonomo valore, distinto e maggiore della somma dei singoli oggetti che lo compongono: di talché il variare di questi non incide sull’identità di quello ed, anzi, è funzionale alla sua conservazione.

Non si dubita, in dottrina, che l’usufruttuario dell’azienda, in quanto imprenditore, possa operare con una certa libertà riguardo agli elementi materiali dell’organizzazione, non solo sostituendo quelli deteriorati o non più funzionanti, ma anche rinnovando, spostando o modificando le cose organizzate, purché conservi la destinazione produttiva e l’efficienza complessiva dell’azienda; la conservazione della sostanza fungendo, sotto questo profilo, da limite ad un potere di disposizione, che deve essergli riconosciuto.

Rispetto ai beni, di cui egli pure ha il potere di disporre, l’usufruttuario non è, tuttavia, investito del diritto di proprietà, quand’anche si trattasse di cose consumabili; così come deve ritenersi che i nuovi beni immessi in azienda, in sostituzione o ad integrazione di quelli originari, siano acquisiti al nudo proprietario, fermo restando a favore dell’usufruttuario il diritto alla differenza in denaro tra la consistenza dell’inventario all’inizio ed al termine dell’usufrutto.

Dunque, la legge stessa, e l’interpretazione che ne offre la dottrina, pongono il fondamento dell’ammissibilità della modificazione nel tempo dell’oggetto dell’usufrutto, ricollegandola alle fattispecie, più volte richiamate, in cui i singoli beni – oggetto mediato dell’usufrutto – non rilevano in sé, ma quali componenti di un insieme – oggetto immediato dell’usufrutto – avente una destinazione unitaria, che si mira a conservare.

Questa affermazione prescinde dall’inquadramento dogmatico della figura dell’usufrutto d’azienda e dalla soluzione della questione, ancora aperta, in ordine all’ammissibilità dell’usufrutto di diritti: il carattere reale o meno di un complesso di beni, materiali o immateriali, unificati dalla funzione, non incide, infatti, sull’ammissibilità delle sostituzioni oggettive e sulla loro disciplina, che seguirà la natura dei beni oggetto di sostituzione. 

L’usufrutto rotativo come diritto reale tipico. Norme comunitarie e nazionali che ne presuppongono l’ammissibilità.

Non costituisce ostacolo alla tesi qui sostenuta, dell’ammissibilità dell’usufrutto rotativo, il principio di tipicità dei diritti reali, non incidendo la variabilità dell’oggetto sui caratteri essenziali del diritto reale di usufrutto, quale disciplinato dal codice civile; in altri termini, l’ampiezza ed i limiti del diritto dell’usufruttuario sono e rimangono quelli definiti dalle norme del codice civile, quantunque nel tempo siano variabili i beni su cui esso si esercita: non viene creato, affatto, un diritto reale atipico, limitandosi le parti a riferire il diritto tipico di usufrutto ad un insieme di beni, riguardati unitariamente, anziché ad un bene, singolarmente considerato; insieme, le cui componenti sono, per l’appunto, variabili nel tempo.

L’usufrutto rotativo si pone sul medesimo piano dell’usufrutto di universalità di beni mobili (art. 994 c.c.; art. 997 c.c.; art. 2561 c.c.): ove i singoli componenti non rilevano in quanto tali, ma come parte – variabile – di un complesso unitariamente considerato (se ne è parlato infra).

Tali fattispecie non sono eccezionali: al contrario, esprimono il principio secondo cui, in ragione della destinazione unitaria dell’insieme, i singoli oggetti che lo compongono ben possono variare nel tempo, senza che per ciò ne sia alterata la sostanza.

Il principio è indubbiamente applicabile ad un portafoglio di titoli di credito o valori mobiliari, ove i singoli titoli, tanto nella valutazione del privato, quanto nella valutazione del legislatore, non rilevano in sé, ma in quanto, complessivamente considerati, strumentali ad una operazione finanziaria.

I redattori del codice civile non potevano certo prevedere, e men che meno disciplinare, la nascita e lo sviluppo delle nuove forme di investimento, rappresentate dagli strumenti finanziari, nella loro complessa varietà: strumenti gestiti in forma accentrata, che hanno trovato espressa regolamentazione solo a partire dalla fine degli anni ’70 con la normativa di settore, oggi raccolta, sotto l’impulso del legislatore comunitario, nel Testo unico in materia di intermediari finanziari.

Il quale Testo unico prevede espressamente quanto segue:

Art. 83-octies, in materia di gestione accentrata in regime di dematerializzazione:

1. I vincoli di ogni genere sugli strumenti finanziari disciplinati dalla presente sezione, ivi compresi quelli previsti dalla normativa speciale sui titoli di debito pubblico, si costituiscono unicamente con le registrazioni in apposito conto tenuto dall’intermediario.

2. Possono essere accesi specifici conti destinati a consentire la costituzione di vincoli sull’insieme degli strumenti finanziari in essi registrati; in tal caso l’intermediario è responsabile dell’osservanza delle istruzioni ricevute all’atto di costituzione del vincolo in ordine alla conservazione dell’integrità del valore del vincolo ed all’esercizio dei diritti relativi agli strumenti finanziari.

In attuazione di tale norma, già contenuta del decreto euro, l’art. 46 del Regolamento Consob n. 11768/1998 prevede che:

Per gli strumenti finanziari registrati in conto in sostituzione o integrazione di altri strumenti finanziari registrati nel medesimo conto, a parità di valore, la data di costituzione del vincolo è identica a quella degli strumenti finanziari sostituiti o integrati.

Art. 87, in materia di gestione accentrata di strumenti finanziari cartolari:

1. I vincoli gravanti sugli strumenti finanziari immessi nel sistema si trasferiscono, senza effetti novativi, sui diritti del depositante con la girata al depositario centrale di titoli; le annotazioni dei vincoli sui certificati si hanno per non apposte; di ciò è fatta menzione sul titolo.

2. Nel caso di ritiro di strumenti finanziari dal sistema, il depositario fa annotazione dei vincoli sui relativi certificati con l’indicazione della data della loro costituzione.

3. Nel caso di pignoramento di strumenti finanziari immessi nel sistema gli adempimenti nei confronti dei comproprietari previsti dagli articoli 599 e 600 del codice di procedura civile sono eseguiti nei confronti dei depositari.

Le norme predette, pur non esaustive in termini di disciplina della fattispecie, ne presuppongo senz’altro l’ammissibilità: e ciò vale non solo per il pegno su un insieme di strumenti finanziari, anche variabili nel tempo, come ormai positivizzato dalla giurisprudenza prima e dalla legge poi, ma altresì per l’usufrutto su un insieme di strumenti finanziari: non potendosi pensare che il legislatore delegato del t.u.f. si sia limitato ad prevedere la costituzione di pegno sull’insieme degli strumenti finanziari, non avendo altrimenti alcun senso il riferimento a “vincoli di ogni genere”.

Un peso ancor maggiore, in tema di ammissibilità dell’usufrutto, addirittura rotativo, deve essere riconosciuto alla normativa comunitaria relativa alle procedure di insolvenza (come noto, è con precipuo riferimento all’assoggettabilità o meno all’azione revocatoria fallimentare che si è discusso, in dottrina ed in giurisprudenza, dell’efficacia surrogatoria ovvero novativa della rotazione dell’oggetto del diritto reale limitato); il Regolamento (UE) 2015/848 del Parlamento Europeo e del Consiglio salvaguarda, di fronte all’apertura di una procedura di insolvenza, i diritti reali dei terzi legalmente costituiti in un altro Stato membro, prevedendo che (art. 7):

1. L’apertura della procedura di insolvenza non pregiudica il diritto reale del creditore o del terzo sui beni materiali o immateriali, mobili o immobili, siano essi beni determinati o universalità di beni indeterminati variabili nel tempo di proprietà del debitore che al momento dell’apertura della procedura si trovano nel territorio di un altro Stato membro. 

2. I diritti di cui al paragrafo 1 sono, in particolare, i seguenti:

  1. il diritto di liquidare o di far liquidare il bene e di essere soddisfatto sul ricavato o sui frutti del bene stesso, in particolare in virtù di un pegno o di un’ipoteca;
  2. il diritto esclusivo di recuperare il credito, in particolare in seguito alla costituzione di un pegno o alla cessione di tale credito a titolo di garanzia;
  3. il diritto di esigere il bene e chiederne la restituzione al debitore o a chiunque lo detenga e/o lo abbia in godimento contro la volontà dell’avente diritto;
  4. il diritto reale di acquistare i frutti di un bene.

3. È assimilato a un diritto reale il diritto, iscritto in un pubblico registro e opponibile a terzi, sulla base del quale è consentito ottenere un diritto reale ai sensi del paragrafo 1.

Non è chi non noti nelle superiori previsioni il riferimento non solo al diritto reale di pegno, ma anche al diritto reale di usufrutto (paragrafo 2, lett. d), diritto che, a’ termini del paragrafo 1, può essere costituito su beni indeterminati variabili nel tempo.

La norma qui richiamata era già contenuta nel previgente Regolamento (CE) n. 1346/2000 del Consiglio (art. 5) e la sua ampia formulazione è il frutto del confronto in sede consiliare tra i rappresentanti degli Stati membri, i quali hanno come sopra integrato il testo originario, d’iniziativa degli Stati membri della Germania e della Finlandia, testo che così recitava:

L’apertura della procedura di insolvenza non pregiudica il diritto reale del creditore o del terzo sui beni materiali o immateriali, mobili o immobili di proprietà del debitore che al momento dell’apertura della procedura si trovano nel territorio di un altro Stato membro” […].

Proponendosi la Comunità l’obiettivo di affermare la prevalenza, rispetto alla procedura di insolvenza aperta in altro Stato membro, dei diritti reali validamente costituiti in favore di creditori e di terzi, ex lege rei sitae, su beni di proprietà del debitore, essa volle estendere espressamente alle forme “anomale” di tali diritti, caratterizzate dalla variabilità nel tempo degli oggetti su cui sono esercitati – ferma l’unitarietà dell’operazione economica sottostante – la forma di protezione specificamente introdotta.

Se è vero che, molto probabilmente, l’impulso ad una tale estensione venisse dato dalle nuove forme di garanzia, rappresentate in primis dal diritto di pegno costituito in favore di un istituto di credito su un insieme di valori mobiliari complessivamente e non individualmente considerati e per ciò stesso oggettivamente variabile, è altrettanto vero che la formulazione della disposizione finalmente licenziata dal Consiglio sia tale ricomprendere, più ampiamente, tutti i diritti reali (di garanzia e di godimento) costituiti dal debitore, in favore di creditori e di terzi, su beni, per l’appunto, variabili nel tempo.

I sostenitori della tesi contraria alla ammissibilità del patto di rotatività, riferito alla costituzione di diritto di usufrutto, obietterebbero che la normativa comunitaria, nell’utilizzare la citata espressione, non necessariamente si riferisca all’ordinamento italiano, il quale rimane sovrano – come, del resto, indirettamente conferma la stessa norma in commento, che sottrae i diritti reali dei terzi dai pregiudizi della procedura concorsuale aperta in altro Stato contro il debitore proprietario – prima che nella disciplina, nella definizione dei “suoi” diritti reali.

Tale norma, tuttavia, va letta in correlazione con la disciplina generale del codice civile, sopra richiamata, che già contiene delle ipotesi di usufrutto dall’oggetto variabile, e, specificamente, con la disciplina armonizzata dei mercati finanziari, di cui è espressione il nostro testo unico della finanza: il quale, come accennato, ammette, in via generale, la costituzione di vincoli su un insieme di titoli, unitariamente considerato.

Né l’usufrutto su beni variabili nel tempo urta contro alcun principio di diritto pubblico interno: si è visto che, all’interno del numerus clausus, che costituisce sì principio di diritto pubblico, a tutela della pienezza del diritto e della libertà del privato proprietario, l’autonomia privata può spaziare liberamente, fino ad identificare l’oggetto/gli oggetti del diritto nel valore che esso/essi rappresentano.

Deve conclusivamente ammettersi, anche sulla scia degli arresti giurisprudenziali e normativi in materia di pegno rotativo, la validità di pattuizioni, contenute nel negozio costitutivo di usufrutto, che prevedano la sostituzione, parziale o totale, dell’oggetto dell’usufrutto medesimo, salvaguardando la continuità del rapporto: ciò in ossequio al principio di autonomia contrattuale espresso dall’art. 1322 c.c., che, in punto di diritti reali, consente alle parti di determinarne concretamente il contenuto, nei limiti dei loro caratteri essenziali, previsti dalla legge.

I caratteri essenziali del diritto di usufrutto quali limiti al patto di rotatività.

I caratteri essenziali del diritto di usufrutto, quale diritto reale tipico, che il patto di rotatività non può alterare, sono definiti dal codice civile: 1) l’usufrutto è necessariamente limitato nel tempo e non è trasmissibile mortis causa (art. 979 c.c.); 2) l’usufruttuario può godere della cosa, ma deve rispettarne la destinazione economica (art. 981 c.c.).

Ulteriore principio inderogabile, comune a tutti i diritti reali limitati, è rappresentato dalle indisponibilità, da parte dell’usufruttuario, della piena proprietà del bene (cfr. art. 980 c.c.).

Mentre la necessaria temporaneità dell’usufrutto non pone particolari problemi interpretativi, è interessante comprendere come il principio che vieta di alterare la destinazione economica della cosa operi in punto di usufrutto rotativo.

L’usufrutto rotativo è tale in quanto i beni che ne costituiscono oggetto, per volontà delle parti del negozio costitutivo, possono, appunto, ruotare o variare, senza che ciò comporti novazione del rapporto: tale rotazione, tuttavia, deve avvenire nell’ambito di una categoria ben definita di beni; definizione che deve essere contenuta nel contratto configurativo iniziale.

Trattandosi di strumenti finanziari, le parti possono contemplare, ad esempio, la sostituibilità, in corso di rapporto, inalterata la data costitutiva del rapporto medesimo, dei titoli azionari concessi in usufrutto con altri titoli azionari, ma non con titoli obbligazionari. Le singole operazioni di investimento e disinvestimento sono come per legge eseguite dall’intermediario, sulla base degli ordini impartitigli dal cliente titolare. Quest’ultimo può tuttavia conferire all’usufruttuario tale potere decisionale, mediante procura o con il consenso dell’intermediario: in questo caso, l’usufruttuario, nell’ordinare le sostituzioni, non può superare i limiti contenuti nel negozio costitutivo, in termini di tipologia di nuovi titoli acquistabili in sostituzione dei precedenti.

In caso di gestione su base individuale di un portafoglio di investimento, la scelta, in ordine alla sostituzione dei titoli, di norma spettante al titolare (e nudo proprietario), viene da questo demandata, una volta per tutte, all’intermediario, che è però tenuto a rispettare la c.d. linea di gestione (o di rischio) decisa dal cliente.

La rotatività degli strumenti finanziari è connaturata alla gestione collettiva del risparmio, la quale non ha per oggetto specifici titoli appartenenti a un singolo investitore, bensì una massa di titoli acquistati grazie alle risorse conferite da una pluralità di soggetti, che costituisce un patrimonio autonomo appartenente pro quota ai singoli investitori (fondo comune di investimento), oppure costituisce il patrimonio di una società della quale gli investitori sono azionisti (Sicav). In tale fattispecie, l’investitore non ha diritti sui singoli titoli oggetto del fondo, che sono liberamente disponibili dal gestore, secondo il regolamento del fondo medesimo; a fronte dell’investimento, egli invece acquisisce la titolarità di una quota del fondo (o della Sicav), la quale ben può essere costituita in usufrutto.

Il fenomeno della gestione collettiva del risparmio offre, a ben vedere, sul piano concettuale, ulteriore sostegno alla rotatività di strumenti finanziari, sottesi ad una operazione economica unitaria, che, in quanto tale, mantiene un’unica data costitutiva.

Il limite, all’usufrutto rotativo, rappresentato dalla necessaria conservazione della destinazione economica della cosa (o della natura dell’investimento), opera, dunque, nel senso che abbiamo scritto, unicamente con riferimento ai casi in cui il titolare dell’investimento / nudo proprietario deleghi all’usufruttuario il potere di decidere le singole sostituzioni.

Consensualità del contratto e principio della parità di valore.

Dal punto di vista strutturale, l’usufrutto rotativo non pone il problema, proposto e risolto in tema di usufrutto rotativo, legato alla necessità della traditio ai fini della costituzione del vincolo: il contratto di costituzione di usufrutto è un contratto consensuale e la consegna del bene all’usufruttuario è piuttosto un obbligo imposto al nudo proprietario, nascente dalla costituzione del vincolo. Così, le singole operazioni di sostituzione dei beni oggetto d’usufrutto rotativo – operazioni, nel caso di usufrutto su strumenti finanziari, compiute dall’intermediario su ordine o istruzione del nudo proprietario e/o dell’usufruttuario – possono automaticamente ricondursi all’originario contratto, che chiameremo configurativo, senza necessità che i nuovi beni siano “consegnati” all’usufruttuario: valendo le registrazioni contabili prescritte dal t.u.f. – artt. 83-bis – 83-octies – ai fini dell’opponibilità ai terzi del diritto dell’usufruttuario.

Neppure si pone il problema della data certa dell’operazione di sostituzione, che la dottrina e la giurisprudenza reputano essenziale ai fini della conservazione della garanzia originaria, ai sensi dell’art. 2787 c.c., per il pegno rotativo. Si ritiene, infatti, che le registrazioni nei conti dell’intermediario valgano senz’altro a garantire la continuità dell’usufrutto, quale configurato, con previsione della variabilità del suo oggetto, nel contratto quadro iniziale.

Nell’usufrutto rotativo, come visto, il valore complessivo dei beni costituiti in usufrutto, sul piano funzionale, rappresenta esso stesso un bene in sé, valutato autonomamente dalle parti, che, con il patto di rotatività, perseguono l’interesse alla massimizzazione dell’investimento sottoposto al vincolo.

Il valore assoluto dell’investimento, in questa prospettiva, è destinato – con l’attuarsi, nel tempo, delle varie sostituzioni – a mutare, possibilmente in meglio e per il nudo proprietario e per l’usufruttuario.

La parità di valore che, a tutela dei terzi, si impone quale principio informatore delle singole operazioni di sostituzione, non è contraddetta dalla proposizione precedente: è vero infatti che, nel compiere le singole operazioni di sostituzione l’intermediario non può che rispettare detto principio, acquistando titoli che, in quel preciso momento, abbiano complessivamente il medesimo valore dei titoli venduti; in sostanza rimanendo inalterato, al passaggio da un insieme di titoli ad un altro insieme di titoli, il valore complessivo dell’investimento.

Pur tuttavia, supponendo che i nuovi titoli – come è nelle aspettative delle parti – si rivelino maggiormente remunerativi ed incrementino il proprio valore, ecco che il valore complessivo dell’investimento, rispetto alla stipulazione del contratto configurativo, sarà aumentato.

Il principio della parità di valore, dunque, quale limite, a tutela dei terzi – in primis, i creditori del nudo proprietario – alla conservazione del rapporto al variare dell’oggetto, viene applicato alle singole operazioni di sostituzione: il patto di rotatività, in linea di principio, non consente che, nel corso del rapporto, con nuovi apporti vengano acquistati titoli il cui valore complessivo sia superiore al capitale riveniente dalla vendita dei titoli sostituiti (salvo ciò che diremo infra, in merito alla possibilità di riferire il principio di parità al valore originario dei titoli costituiti in usufrutto).

Questa tesi, secondo cui il principio della parità di valore va riferito al valore dei titoli al momento in cui si compiono le singole sostituzioni (secondo le istruzioni impartite dal nudo proprietario e/o dall’usufruttuario) non solo riflette gli interessi delle parti, ma è conforme ai principi codicistici in materia di usufrutto e di surrogazione del suo oggetto, contenuti nelle norme positive fondanti la stessa ammissibilità della surrogazione reale convenzionale (artt. 1017-1020 c.c.).

A sostenere il necessario parallelismo della disciplina dell’usufrutto rotativo rispetto alla disciplina del pegno rotativo, tale tesi si porrebbe, tuttavia, in contrasto con l’affermazione giurisprudenziale secondo cui una delle condizioni di validità del patto di rotatività (e così della continuità del rapporto nonostante la/e sostituzione/i, priva/e in sé di effetti novativi) è che la modificazione dell’oggetto della garanzia avvenga entro il limite del valore dei beni originariamente dati in pegno; valore che, fra l’altro, deve essere preventivamente indicato nel patto stesso. Secondo la Suprema Corte, il valore finale della garanzia deve rimanere invariato rispetto a quello originario della cosa oggetto del pegno, in modo che il creditore pignoratizio non riceva dall’esecuzione sulla nuova res oppignorata una utilità superiore rispetto a quella che gli sarebbe pervenuta dall’escussione del bene originariamente sottoposto al vincolo: e ciò a tutela dei creditori chirografari, che non possono essere danneggiati dagli atti successivi all’originario patto costitutivo e configurativo.

In simile prospettiva, a tutela del creditore pignoratizio, viene ad essere configurabile, oltre alla sostituzione, l’integrazione dei beni oppignorati, nel caso in cui nel tempo diminuisca il valore dei beni originariamente dati in pegno.

Il legislatore, con riguardo ai contratti garanzia finanziaria, accogliendo questa impostazione, ha previsto due diverse tipologie di clausole, che consentono di mantenere ferma, ai fini della revocabilità, la data originaria di costituzione del vincolo: a) le clausole di sostituzione, in forza delle quali è possibile sostituire in tutto o in parte l’oggetto della garanzia, nei limiti di valore dei beni originariamente costituiti in garanzia; b) le clausole di integrazione, che impongono l’integrazione della garanzia finanziaria originariamente prestata in caso di variazione dell’importo dell’obbligazione garantita, a seguito di variazione dei valori di mercato correnti, ovvero del valore della garanzia originariamente prestata (artt. 1 e 9 d.lgs. n. 170/2004).

Poiché, ad avviso di chi scrive, i principi testé esposti mal si attagliano al contratto di costituzione dell’usufrutto rotativo – il quale, a differenza del pegno, non vede necessariamente contrapposti gli interessi del costituente, da un lato, e quelli dell’usufruttuario, dall’altro; e non è necessariamente oneroso -, si tratta di valutare se ed in che misura sia ammissibile una clausola che preveda la possibile sostituzione degli strumenti finanziari costituiti in usufrutto al valore attuale, ossia al valore che essi hanno al momento stesso della loro sostituzione; o se la sostituzione degli strumenti finanziari al valore attuale, come abbiamo sostenuto, costituisca addirittura la regola, valevole in mancanza di diversa previsione delle parti: cosicché il valore assoluto dell’oggetto dell’usufrutto possa variare nel tempo, conformemente all’andamento del mercato degli strumenti interessati; ferma la data originaria di costituzione nei rapporti con i terzi.

La costruzione dell’usufrutto rotativo come diritto reale di godimento che ha per oggetto e si esercita non sulla cosa, nella sua individualità, ma sul valore economico che essa rappresenta, non implica, necessariamente, che tale valore debba rimanere inalterato nel tempo; così come la cosa, individualmente considerata, quale oggetto dell’usufrutto “ordinario”, non necessariamente rimane uguale a se stessa.

Il diritto di usufrutto, quale diritto reale di godimento, si adegua all’oggetto su cui è costituito, risentendo delle modificazioni che esso subisce.

Così, ad esempio: l’usufrutto si estende a tutte le accessioni della cosa, e quindi anche alle costruzioni fatte da altri successivamente alla costituzione (art. 983 c.c.); se l’edificio, che fa parte del fondo oggetto di usufrutto, in qualsiasi modo perisce, l’usufrutto si trasferisce sull’area e sui materiali (art. 1018 c.c.).

Allo stesso modo, se l’usufrutto è costituito su strumenti finanziari, non può non adeguarsi non solo alla disciplina di questi, ma anche alla variabilità loro connaturata.

Nel momento in cui le parti concordano – contratto consensuale, oneroso o gratuito – la costituzione del diritto di usufrutto su un insieme di strumenti finanziari, riconoscono ed accettano l’alea rappresentata dalla variabilità nel tempo del valore di mercato degli strumenti medesimi; la sostituibilità (naturale o convenzionale) degli strumenti al valore di mercato che essi avranno al momento della sostituzione, è coerente con la natura dell’oggetto e non è, nemmeno potenzialmente, lesiva degli interessi dei terzi.

Sotto questo profilo, si osservi anzi come i terzi, creditori del nudo proprietario o dell’usufruttuario, al pari di questi, piuttosto beneficeranno della sostituzione, giacché è interesse, in primis, delle parti sostituire i titoli con altri maggiormente remunerativi o comunque destinati ad accrescere il proprio valore.

Quanto esposto non esclude che la clausola di rotatività privilegi la conservazione del valore originario del vincolo e preveda quindi la sostituzione dei titoli con altri che complessivamente rappresentino il valore originario; ciò che apre all’eventualità che si renda necessario un esborso ulteriore, in corso di rapporto, da parte del nudo proprietario cha abbia subito una minusvalenza tra la data di costituzione e la data di sostituzione.

Il contratto configurativo con clausola di rotatitività.

Dal punto di vista strutturale, il patto di rotatività, come accennato, accede al contratto costitutivo di usufrutto, nel quadro di un negozio configurativo che disciplina il modo ed il tempo delle singole sostituzioni; nel rispetto dei vincoli posti dal negozio configurativo medesimo, che è efficace nei confronti dei terzi con l’osservanza delle forme prescritte dalla legge a seconda del tipo degli strumenti finanziari prescelti, le singole sostituzioni non alterano la data originaria della costituzione del vincolo; cioè a dire non importano novazione.

E’ errata e fuorviante la costruzione, proposta da certa giurisprudenza, del diritto reale rotativo quale fattispecie a formazione progressiva, che si perfeziona all’atto della sostituzione prevista dal contratto originario. All’opposto, si osservi come la fattispecie si perfezioni sin dal contratto originario, il quale, per l’appunto, costituisce il vincolo su un oggetto già esistente e determinato, nella sua duplice valenza, ossia: quale insieme di strumenti finanziari individuati; quale valore dagli stessi rappresentato (ancorché gli uni e l’altro, come si è visto, siano destinati a mutare nel tempo).

Nella rappresentazione della fattispecie, assume fondamentale importanza la funzione che il negozio configurativo è chiamato ad assolvere: lo scopo pratico perseguito dalle parti, consistente nella costituzione di un vincolo su un valore economico, conferisce unitarietà all’operazione ed esprime, nel contempo, la meritevolezza del negozio.

Elementi essenziali del contratto configurante l’usufrutto rotativo, coerentemente con la rappresentazione della fattispecie, sono, in aggiunta a quelli indicati all’art. 1325 c.c.: l’indicazione dei termini e delle modalità della sostituzione e/o dell’integrazione dei titoli, nonché della tipologia degli strumenti acquistabili in sostituzione o ad integrazione degli originari; l’indicazione del valore complessivo del vincolo, rappresentato dalla somma dei valori degli strumenti vincolati.

I diritti dell’usufruttuario di strumenti finanziari (cenni). Disciplina dell’usufrutto rotativo con riferimento alle diverse fattispecie.

L’affermazione secondo cui il “valore” degli strumenti finanziari si eleva ad oggetto del diritto reale, si badi bene, è meramente descrittiva e funzionale alla spiegazione del fenomeno rotativo: non comporta alcuna astrazione sostanziale, essendo pacifico che l’oggetto concreto del diritto di usufrutto sono e non possono non essere gli strumenti finanziari di volta in volta vincolati.

Attesa la variabilità delle tipologie di strumenti esistenti, è opportuno soffermarsi, seppur sinteticamente, e senza pretesa di esaustività, sulle caratteristiche e sulla disciplina del diritto di usufrutto, con riferimento alle diverse fattispecie.

L’usufrutto sulle azioni è solo sommariamente disciplinato dall’art. 2352 c.c.

Il diritto di voto è esercitato dall’usufruttuario; mentre l’eventuale diritto di opzione spetta al socio; e, secondo il principio generale espresso dall’art. 983 c.c., in caso di aumento nominale del capitale, l’usufrutto si estende alle azioni di nuova emissione.

Tali disposizioni sottendono il principio, secondo cui appartiene al nudo proprietario dell’azione, il quale conserva la qualità di socio, tutto ciò che attiene al “capitale”, mentre spettano all’usufruttuario le utilità periodiche esso produce: fondamentalmente, gli utili.

In caso di aumento reale di capitale, l’usufrutto non si estende alle nuove azioni: lo si ricava dal precedente principio ed, a contrario, dalla espressa previsione dell’estensione dell’usufrutto alle nuove azioni emesse a seguito di passaggio di riserve a capitale.

Qualora l’usufrutto sia costituito su un pacchetto azionario, con clausola di rotatività, la sostituzione delle azioni avverrà secondo le previsioni del contratto originario, per volontà del nudo proprietario e/o dell’usufruttuario, che impartiranno le relative istruzioni all’intermediario, ovvero per impulso diretto dell’intermediario: il capitale riscosso verrà impiegato, sempre secondo le previsioni del contratto configurativo iniziale, in altri titoli azionari, di valore complessivo pari al prezzo rivenuto dalla vendita, ovvero al valore iniziale dei titoli originariamente costituiti in usufrutto: in questo secondo caso, si realizzerà una plusvalenza in denaro, la disciplina della cui spettanza è lasciata alla libera determinazione delle parti, in sede di contratto configurativo: in mancanza di previsione, deve ritenersi che il denaro debba essere investito in ulteriori titoli, cui si estenderà, o, meglio, si costituirà un nuovo usufrutto (art. 1000, co. 2, c.c.). Qualora si realizzi, invece, una minusvalenza, affinché sia conservato il valore iniziale dell’usufrutto, si renderà necessaria una integrazione in denaro da parte del nudo proprietario: sulla somma, utilizzata per l’acquisto dei titoli integrativi, l’usufruttuario dovrà corrispondere gli interessi (art. 1005, co. 3, c.c.). In quest’ultimo caso, è dubbio (ma deve preferirsi la soluzione affermativa) se l’usufrutto sui nuovi titoli integrativi mantenga o meno la data di costituzione del vincolo originario.

In caso di usufrutto su titoli obbligazionari, spetteranno all’usufruttuario gli interessi, mentre per la riscossione del capitale sarà applicabile l’art. 1000 c.c; così come l’eventuale diritto di conversione dovrà essere esercitato da nudo proprietario ed usufruttuario d’accordo tra loro, estendendosi l’usufrutto alle azioni così acquistate.

In caso di usufrutto rotativo su titoli obbligazionari, varranno, mutatis mutandis, le regole viste in materia di titoli azionari.

L’usufrutto su quote di fondo comune di investimento importa il diritto alla percezione delle eventuali plusvalenze distribuite periodicamente sotto forma di cedole; mentre, salvo diversa previsione, alla plusvalenza realizzata al momento della cessione, si applicherà l’art. 1000 c.c. In caso di minusvalenza, la conservazione del valore iniziale dell’usufrutto importerà una integrazione in denaro da parte del nudo proprietario, su cui l’usufruttuario dovrà pagare gli interessi (art. 1005, co. 3, c.c.).

Seppur astrattamente concepibile, non appare praticamente configurabile un usufrutto rotativo su quote di fondo di investimento: la scelta dell’investimento in quote di fondo comune o in azioni di Sicav esprime e nel tempo stesso esaurisce l’interesse al valore – al di là dei titoli individualmente considerati – che connota la rotatività.

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