Amministratori di minoranza ed amministratori indipendenti nella s.p.a. quotata

Amministratore di minoranza

Con la legge n. 262/2005 sulla tutela del risparmio il legislatore italiano ha reso obbligatorio il voto di lista per l’elezione degli organi di amministrazione delle società quotate, al fine di assicurare la possibilità che almeno un amministratore sia espressione della «minoranza».

L’art. 147-ter t.u.f., introdotto dalla citata legge n. 262/2005, a seguito delle modifiche apportate con d.lgs. n. 303/2006, così dispone:

«Lo statuto prevede che i componenti del consiglio di amministrazione siano eletti sulla base di liste di candidati e determina la quota minima di partecipazione richiesta per la presentazione di esse, in misura non superiore a un quarantesimo del capitale sociale o alla diversa misura stabilita dalla Consob con regolamento tenendo conto della capitalizzazione, del flottante e degli assetti proprietari delle società quotate. Le liste indicano quali sono gli amministratori in possesso dei requisiti di indipendenza stabiliti dalla legge e dallo statuto. Lo statuto può prevedere che, ai fini del riparto degli amministratori da eleggere, non si tenga conto delle liste che non hanno conseguito una percentuale di voti almeno pari alla metà di quella richiesta dallo statuto per la presentazione delle stesse.

1-bis. Le liste sono depositate presso l’emittente entro il venticinquesimo giorno precedente la data dell’assemblea chiamata a deliberare sulla nomina dei componenti del consiglio di amministrazione e messe a disposizione del pubblico presso la sede sociale, sul sito Internet e con le altre modalità previste dalla Consob con regolamento almeno ventuno giorni prima della data dell’assemblea. La titolarità della quota minima di partecipazione prevista dal comma 1 è determinata avendo riguardo alle azioni che risultano registrate a favore del socio nel giorno in cui le liste sono depositate presso l’emittente. La relativa certificazione può essere prodotta anche successivamente al deposito purché entro il termine previsto per la pubblicazione delle liste da parte dell’emittente.

2. …omissis

3. Salvo quanto previsto dall’articolo 2409-septiesdecies del codice civile, almeno uno dei componenti del consiglio di amministrazione è espresso dalla lista di minoranza che abbia ottenuto il maggior numero di voti e non sia collegata in alcun modo, neppure indirettamente, con i soci che hanno presentato o votato la lista risultata prima per numero di voti. Nelle società organizzate secondo il sistema monistico, il componente espresso dalla lista di minoranza deve essere in possesso dei requisiti di onorabilità, professionalità e indipendenza determinati ai sensi dell’articolo 148, commi 3 e 4. Il difetto dei requisiti determina la decadenza dalla carica.

4. In aggiunta a quanto disposto dal comma 3, almeno uno dei componenti del consiglio di amministrazione, ovvero due se il consiglio di amministrazione sia composto da più di sette componenti, devono possedere i requisiti di indipendenza stabiliti per i sindaci dall’articolo 148, comma 3, nonché, se lo statuto lo prevede, gli ulteriori requisiti previsti da codici di comportamento redatti da società di gestione di mercati regolamentati o da associazioni di categoria. Il presente comma non si applica al consiglio di amministrazione delle società organizzate secondo il sistema monistico, per le quali rimane fermo il disposto dell’articolo 2409-septiesdecies, secondo comma, del codice civile. L’amministratore indipendente che, successivamente alla nomina, perda i requisiti di indipendenza deve darne immediata comunicazione al consiglio di amministrazione e, in ogni caso, decade dalla carica.»

Il meccanismo del voto di lista nell’elezione alle cariche sociali non rappresenta una novità assoluta nel nostro ordinamento.

Già con la legge n. 474/1994, il legislatore aveva previsto che negli statuti delle società operanti in settori di importanza strategica, già controllate dallo Stato ed oggetto di privatizzazione secondo le previsioni della stessa legge, nei cui statuti fosse previsto un limite di possesso azionario, fosse introdotta apposita clausola per l’elezione degli amministratori mediante voto di lista.

Ulteriore precedente è rappresentato dall’art. 148, comma 2, t.u.f., in tema di elezione del collegio sindacale nelle società quotate.

Si ritiene, inoltre, che il voto di lista possa essere liberamente introdotto in via statutaria, in virtù della previsione dell’art. 2368, comma 1, c.c., che consente ai soci di stabilire modalità particolari per la nomina alle cariche sociali.

Pur rappresentando una deroga al principio assembleare maggioritario, tale sistema di votazione, infatti, non viola il disposto del dell’art. 2383, comma 1, c.c., nella parte in cui prevede l’esclusiva competenza dell’assemblea alla nomina degli amministratori; né il citato art. 2368 c.c., che sancisce l’esclusiva competenza assembleare in tema di nomina degli amministratori e la necessaria unità del procedimento assembleare.

Il metodo del voto di lista prevede, nella sua formulazione tradizionale, la presentazione di due o più liste di candidati da parte dei soci e l’elezione in consiglio di un numero di rappresentanti proporzionale al numero di voti espressi rispettivamente dalla maggioranza e dalla minoranza.

L’applicazione di tale sistema di votazione – come è stato osservato – di per sé non assicura la presenza nel consiglio di un amministratore di minoranza. E ciò proprio perché, in quanto tecnica di votazione, esso non si presta a determinarne l’esito, che dipende invece da una molteplicità di variabili.

Pertanto, in sede di adeguamento statutario, affinché sia realizzato il risultato voluto dal legislatore, la clausola che introduca il voto di lista dovrà essere integrata da una ulteriore previsione statutaria che consenta di predefinire l’esito della votazione, escludendo in via di principio la possibilità che la lista risultata prima per numero di voti esprima tutti gli amministratori, e ciò quand’anche sulla base dei quozienti individuali conseguiti dai suoi candidati essa avesse titolo per vedersi assegnata la totalità dei seggi.

Con la disposizione in commento, il legislatore non garantisce che nel consiglio di amministrazione di ogni società quotata sia presente almeno un amministratore di minoranza. Semplicemente, crea le condizioni affinché una minoranza azionaria qualificata possa eleggere un proprio esponente a comporre il consiglio di amministrazione.

A tal fine, la minoranza deve saper organizzarsi per la presentazione di una lista concorrente con quella che, per essere presentata dai soci di riferimento, sarà qualificabile come lista di minoranza.

Fin qui si è parlato di minoranza; ma non è escluso che più minoranze (più gruppi di minoranza) riescano autonomamente ad organizzarsi per la presentazione di distinte liste (di minoranza) concorrenti con la lista di maggioranza. Fermo restando che nel consiglio di amministrazione potrà sedere soltanto un amministratore di minoranza (proveniente dalla lista di minoranza che abbia ottenuto il maggior numero di voti).

Onde prevenire azioni di disturbo o ricattatorie da parte di azionisti titolari di partecipazioni trascurabili, la legge affida allo statuto sociale la determinazione della quota minima di partecipazione al di sotto della quale non è consentita la presentazione di liste di candidati alla carica di amministratore, stabilendo la misura massima di tale soglia; misura derogabile dalla Consob sulla base di parametri oggettivi, indicati dalla stessa legge.

Precisamente, l’art. 147-ter t.u.f. prevede che la quota minima di partecipazione richiesta per la presentazione delle liste non può essere superiore al quarantesimo del capitale sociale (2,5%) o alla diversa misura stabilita dalla Consob con regolamento, tenendo conto della capitalizzazione, del flottante e degli assetti proprietari delle società quotate.

La Consob deve ritenersi autorizzata ad intervenire sia aumentando, sia riducendo la percentuale in oggetto.

Ed, infatti, in attuazione della norma primaria, la Commissione di controllo ha così disposto (art. 144-quater del Regolamento n. 11971/1999 concernente la disciplina degli emittenti, come recentemente modificato):

1. Salva la minore percentuale prevista nello statuto, la quota di partecipazione richiesta per la presentazione delle liste di candidati per l’elezione del consiglio di amministrazione ai sensi dell’articolo 147-ter del Testo unico:

a) è pari allo 0,5% del capitale sociale per le società la cui capitalizzazione di mercato è maggiore di euro quindici miliardi;

b) è pari all’1% del capitale sociale per le società la cui capitalizzazione di mercato è maggiore di euro tre miliardi e settecentocinquanta milioni e inferiore o uguale a euro quindici miliardi;

c) è pari all’1,5% del capitale sociale per le società la cui capitalizzazione di mercato è maggiore di euro un miliardo e ottocentosettantacinque milioni e inferiore o uguale a euro tre miliardi e settecentocinquanta milioni;

d) è pari al 2% del capitale sociale per le società la cui capitalizzazione di mercato è maggiore di euro settecentocinquanta milioni e inferiore o uguale a euro un miliardo e ottocentosettantacinque milioni;

e) è pari al 2,5% del capitale sociale per le società la cui capitalizzazione di mercato è maggiore di euro trecentosettantacinque milioni e inferiore o uguale a euro settecentocinquanta milioni.

2. Salva la minore percentuale prevista nello statuto, la quota di partecipazione è pari al 4,5% del capitale sociale per le società la cui capitalizzazione di mercato è inferiore o uguale a euro trecentosettantacinque milioni ove, alla data di chiusura dell’ esercizio, ricorrano congiuntamente le seguenti condizioni:

– il flottante sia superiore al 25%;

– non vi sia un socio o più soci aderenti ad un patto parasociale previsto dall’articolo 122 del Testo unico che dispongano della maggioranza dei diritti di voto esercitabili nelle deliberazioni assembleari che hanno ad oggetto la nomina dei componenti degli organi di amministrazione.

Ove non ricorrano le suddette condizioni, salva la minore percentuale prevista nello statuto, la quota di partecipazione è pari al 2,5% del capitale sociale.

3. Per le società cooperative la quota di partecipazione è pari allo 0,5% del capitale sociale, salva la minore percentuale prevista nello statuto.

4. Fermo restando quanto stabilito al comma 3, gli statuti delle società cooperative debbono consentire la presentazione delle liste anche ad un numero minimo di soci, comunque non superiore a cinquecento, indipendentemente dalla percentuale di capitale sociale complessivamente detenuta.

Opportunamente, colmando il vuoto lasciato sul punto dal legislatore, la Consob ha chiarito che, ai fini della determinazione della quota di partecipazione utile alla presentazione delle liste, per capitale sociale debba intendersi il “capitale costituito dalle azioni quotate in mercati regolamentati italiani o di altri paesi dell’Unione Europea che attribuiscono diritti di voto nelle deliberazioni assembleari che hanno ad oggetto la nomina dei componenti degli organi di amministrazione e controllo”.

La previsione, rilevante nel caso in cui la società abbia emesso azioni di categorie diverse, stabilisce un collegamento tra la legittimazione alla presentazione delle liste ed il possesso di una quota minima di azioni con diritto di voto sulla nomina dei componenti dell’organo di amministrazione. Essa ha la funzione di assicurare ai candidati della minoranza la possibilità di essere sostenuti in sede di votazione assembleare dagli stessi soci che li hanno proposti alla carica di amministratore ed è coerente con la disposizione, introdotta con il d.lgs. n. 303/2006, che consente allo statuto sociale di prevedere un quorum minimo per l’elezione degli amministratori di minoranza. Così infatti stabilisce l’art. 147-ter, comma 1, ultimo periodo, t.u.f.:

Lo statuto può prevedere che, ai fini del riparto degli amministratori da eleggere, non si tenga conto delle liste che non hanno conseguito una percentuale di voti almeno pari alla metà di quella richiesta dallo statuto per la presentazione delle stesse”.

Nell’attuare la norma che prevede il voto di lista per l’elezione dei componenti dell’organo di amministrazione, con la possibilità per la minoranza di eleggere un proprio rappresentante in seno al consiglio, i soci hanno, dunque, in sede statutaria, entro i limiti fissati dal legislatore, due diversi strumenti per assicurarsi che l’amministratore di minoranza sia espressione di una quota significativa del capitale sociale: 1) determinazione di una quota di sbarramento per la presentazione delle liste; 2) determinazione di un quorum minimo di voti per l’elezione dell’amministratore di minoranza.

Ai fini dell’art. 147-ter, comma 3, t.u.f., una lista di minoranza è tale e può concorrere all’elezione del consiglio di amministrazione quando “non sia collegata in alcun modo, neppure indirettamente, ai soci che hanno presentato o votato la lista risultata prima per numero di voti”.

La nozione di collegamento, rilevante ai fini della norma, in assenza di indicazioni del legislatore, deve essere ricavata dal sistema.

Al riguardo, si è suggerito il ricorso ad altre nozioni, previste dalla disciplina dei mercati finanziari, normalmente utilizzate per presumere unità di intenti tra soggetti formalmente distinti, quali la nozione di azione di concerto di cui all’art. 109 t.u.f., quella di «parti correlate» prevista dall’art. 71-bis del Regolamento Emittenti e, a fini diversi, dall’art. 2391-bis c.c.

Considerata l’affinità della materia regolata, appare, altresì, legittimo il riferimento alla disciplina già dettata dalla Consob in via regolamentare per l’elezione del sindaco di minoranza ai sensi dell’art. 148, comma 2, t.u.f.

Al riguardo, così dispone l’art. 144-quinquies del Regolamento emittenti:

1. Sussistono rapporti di collegamento rilevanti ai sensi dell’articolo 148, comma 2, del Testo unico, fra uno o più soci di riferimento e uno o più soci di minoranza, almeno nei seguenti casi:

a) rapporti di parentela;

b) appartenenza al medesimo gruppo;

c) rapporti di controllo tra una società e coloro che la controllano congiuntamente;

d) rapporti di collegamento ai sensi dell’articolo 2359, comma 3 del codice civile, anche con soggetti appartenenti al medesimo gruppo;

e) svolgimento, da parte di un socio, di funzioni gestorie o direttive, con assunzione di responsabilità strategiche, nell’ambito di un gruppo di appartenenza di un altro socio;

f) adesione ad un medesimo patto parasociale previsto dall’articolo 122 del Testo unico avente ad oggetto azioni dell’emittente, di un controllante di quest’ultimo o di una sua controllata.

2. Qualora un soggetto collegato ad un socio di riferimento abbia votato per una lista di minoranza l’esistenza di tale rapporto di collegamento assume rilievo soltanto se il voto sia stato determinante per l’elezione del sindaco.

Si potranno, dunque, ritenere liste collegate e perciò inidonee a concorrere all’elezione dell’organo amministrativo quelle presentate o votate dagli stessi soci che hanno presentato votato la lista risultata prima per numero di voti, o da loro parenti, o da soggetti ad essi legati da rapporti di controllo o di collegamento anche indiretto, o dagli rapporti sopra indicati, considerati rilevanti dalla Consob ai fini dell’applicazione dell’art. 148, comma 2, t.u.f.

Con la precisazione che il collegamento tra un socio che abbia votato per una lista di minoranza ed un socio di riferimento è rilevante soltanto se il suo voto è stato determinante per l’elezione dell’amministratore (prova di resistenza): un voto non determinante, infatti, non nuocerebbe alla legittimazione della lista quale espressione della minoranza.  

Infine, deve ritenersi estensibile alla materia dell’elezione del consiglio di amministrazione il divieto, previsto dalla Consob in tema di elezione del collegio sindacale, del voto divergente (v. art. 144-sexies, comma 6, t.u.f.: “Un socio non può presentare né votare più di una lista, anche se per interposta persona o per il tramite di società fiduciarie. I soci appartenenti al medesimo gruppo e i soci che aderiscano ad un patto parasociale avente ad oggetto azioni dell’emittente non possono presentare o votare più di una lista, anche se per interposta persona o per il tramite di società fiduciarie”).

Se fosse ammesso il voto divergente, infatti, ai soci di riferimento sarebbe consentito escludere le liste di minoranza non gradite, semplicemente votando per le stesse con parte del proprio pacchetto azionario.

La rappresentanza della minoranza nell’organo amministrativo delle società quotate realizza un principio di democrazia nel governo di tali società, estendendo alla gestione della società il dibattito tra diverse “fazioni” sociali, proprio dell’assemblea.

L’amministratore di minoranza è per definizione “indipendente” dai soci di riferimento della società e degli amministratori che ne sono espressione.

Egli è chiamato a dar voce, nel consiglio, alle istanze degli azionisti che lo hanno eletto, svolgendo anche una funzione di controllo sull’operato degli amministratori esecutivi eletti dalla maggioranza assembleare.

L’amministratore espressione della minoranza è comunque soggetto agli obblighi gravanti in forza di legge e del contratto sociale, in generale, sugli amministratori della società, primo fra tutti il dovere del perseguimento dell’interesse sociale.

Scopo di questa indagine è scoprire in che modo questi compiti, distinti ed apparentemente antitetici (rappresentanza degli interessi degli elettori, da un lato; perseguimento dell’interesse della società nel suo insieme, dall’altro), possano conciliarsi nello svolgimento dell’attività sociale.

Amministratore indipendente

Si è detto che l’amministratore di minoranza, in quanto tale, è indipendente dal socio o dal gruppo di soci che controllano la società, detenendo la maggioranza delle azioni, e così degli amministratori espressi dalla maggioranza: la mancanza di collegamento tra lista di minoranza e soci di riferimento, richiesta dal legislatore ai fini dell’ammissione della lista di minoranza alla competizione per l’elezione dell’organo amministrativo, assicura tale indipendenza.

L’amministratore di minoranza non è, tuttavia, qualificabile come indipendente ai fini dell’applicazione delle norme, sempre più numerose, che esigono la presenza di «amministratori indipendenti» in seno all’organo amministrativo.

Ci si riferisce, in primo luogo, alle norme del codice civile dedicate al sistema monistico di amministrazione e controllo, che prevedono la costituzione, all’interno del consiglio di amministrazione, di un comitato per il controllo sulla gestione, composto di amministratori indipendenti, ed a tal fine richiedono che almeno un terzo dei membri del consiglio di amministrazione siano in possesso dei requisiti di indipendenza stabiliti per i sindaci dall’art. 2399 c.c. e, se lo statuto lo prevede, di quelli al riguardo stabiliti da codici di comportamento redatti da associazioni di categoria o da società di gestione di mercati regolamentati.

In secondo luogo, si ha riguardo all’art. 147-ter, comma 4, t.u.f., introdotto dalla legge n. 262/2005 sulla tutela del risparmio, a norma del quale, in aggiunta a quanto disposto dal comma 3 in tema di amministratori di minoranza, “almeno uno dei componenti del consiglio di amministrazione, ovvero due se il consiglio di amministrazione sia composto da più di sette componenti, devono possedere i requisiti di indipendenza stabiliti per i sindaci dall’articolo 148, comma 3, nonché, se lo statuto lo prevede, gli ulteriori requisiti previsti da codici di comportamento redatti da società di gestione di mercati regolamentati o da associazioni di categoria.

Ci si riferisce, in terzo luogo, alle disposizioni del Codice di autodisciplina delle società quotate, che prescrivono che un numero adeguato di amministratori non esecutivi siano indipendenti e prevedono la costituzione di comitati interni al consiglio di amministrazione, composti, in maggioranza, da amministratori indipendenti, per la trattazione di materie quali la nomina degli amministratori, la remunerazione degli stessi, il controllo interno sulla gestione.

La figura dell’amministratore indipendente rappresenta, a livello nazionale e sovranazionale, uno degli strumenti attraverso i quali il legislatore, da un lato, gli organismi privati di governo del mercato, dall’altro, mirano a garantire la corretta gestione delle società quotate, a tutela degli investitori attuali e potenziali.

Per indipendenza, in questo contesto, s’intende l’assenza di un conflitto di interessi rilevante, o anche l’autonomia di giudizio di un amministratore, privo di incarichi esecutivi, ed equidistante dagli interessi dei soggetti coinvolti nella gestione della società.

L’amministratore indipendente, secondo questa impostazione, ha la funzione di vigilare sulla condotta degli amministratori esecutivi, prevenendo il sorgere di conflitti di interessi, a tutela di tutti gli azionisti.

I codici di autodisciplina normalmente individuano alcune materie particolarmente delicate, in quanto potenziali fonti di conflitti di interesse, e prevedono la costituzione di comitati interni al consiglio di amministrazione, composti in maggioranza da amministratori indipendenti, per la trattazione di tali materie. Generalmente, è prevista la costituzione di comitati per la nomina degli amministratori, per la remunerazione degli stessi, per la revisione dei conti e/o il controllo interno.

Normalmente, dell’amministratore indipendente viene data una definizione in negativo: si individuano, cioè, situazioni e rapporti in presenza dei quali un amministratore non può considerarsi indipendente. Si prescrive, inoltre, una continua valutazione del requisito dell’indipendenza, la cui perdita comporta la decadenza dell’amministratore dalla carica.

La figura dell’amministratore indipendente è stata introdotta per la prima volta nel nostro ordinamento normativo con la riforma delle società di capitali e cooperative del 2003, quando si è previsto, quale possibile modello di governo della società per azioni, il sistema monistico di amministrazione e controllo.

Carattere peculiare del sistema monistico è la presenza, all’interno del consiglio di amministrazione, di un comitato per il controllo sulla gestione, con funzioni sostanzialmente analoghe a quelle proprie del collegio sindacale nelle società organizzate secondo il modello tradizionale.

Il comitato per il controllo sulla gestione è costituito dallo stesso consiglio di amministrazione, che ne sceglie al proprio interno i componenti, i quali devono essere in possesso dei requisiti di indipendenza previsti dal codice civile per i membri del collegio sindacale e, se lo statuto lo prevede, di quelli al riguardo previsti da associazioni di categoria o da società di gestione dei mercati regolamentati.

A tal fine, è previsto che almeno un terzo dei componenti del consiglio di amministrazione – i quali sono nominati, come di consueto, dall’assemblea – siano indipendenti, nel senso sopra precisato.

Gli amministratori indipendenti, previsti dalla disciplina del sistema monistico di amministrazione e controllo – sistema adottabile anche da società per azioni che non fanno ricorso al mercato del capitale di rischio –, sono funzionali a tale particolare modello di governo della società, in cui il controllo sull’amministrazione è affidato a soggetti facenti parte dello stesso consiglio di amministrazione, i quali, per la funzione svolta, devono poter godere della fiducia di tutti gli azionisti della società e del mercato in generale: fiducia che, secondo il giudizio del legislatore, dovrà essere loro accordata se in possesso di requisiti di indipendenza almeno equivalenti a quelli stabiliti per i componenti del collegio sindacale.

Con la legge sulla tutela del risparmio – si è detto – la presenza di almeno un amministratore indipendente nel consiglio di amministrazione (due se il consiglio è formato da più di sette membri) è divenuta obbligatoria per tutte le società quotate. 

Si deve far notare che, alla sua entrata in vigore, la norma era già ampiamente rispettata dalle società per azioni quotate che avessero modellato la propria governance in conformità alle previsioni (non vincolanti) del Codice di Autodisciplina delle società quotate.

Questo, invero, già nella sua versione del 2002, prevedeva che un numero adeguato di amministratori esecutivi fossero indipendenti; prevedeva, altresì, che all’interno del consiglio di amministrazione fosse costituito, tra gli altri, un comitato per il controllo interno, con funzioni consultive e propositive, composto da amministratori non esecutivi, la maggioranza dei quali indipendenti.

L’attuale versione Codice di Autodisciplina delle società quotate dedica l’art. 3 agli amministratori indipendenti, stabilendo i seguenti principi:

3.P.1. Un numero adeguato di amministratori non esecutivi sono indipendenti, nel senso che non intrattengono, né hanno di recente intrattenuto, neppure indirettamente, con l’emittente o con soggetti legati all’emittente, relazioni tali da condizionarne attualmente l’autonomia di giudizio.

3.P.2. L’indipendenza degli amministratori è periodicamente valutata dal consiglio di amministrazione. L’esito delle valutazioni del consiglio è comunicato al mercato.

Il commento alla norma del Comitato per la Corporate Governance di Borsa Italiana S.p.A. – cui sono affidati la redazione e l’aggiornamento del Codice – chiarisce ed esplicita il valore ed il ruolo degli amministratori indipendenti nelle società quotate:

L’indipendenza di giudizio è un atteggiamento richiesto a tutti gli amministratori, esecutivi e non esecutivi: l’amministratore consapevole dei doveri e dei diritti connessi alla propria carica opera sempre con indipendenza di giudizio.

In particolare, gli amministratori non esecutivi, non essendo coinvolti in prima persona nella gestione operativa dell’emittente, possono fornire un giudizio autonomo e non condizionato sulle proposte di deliberazione.

Negli emittenti con azionariato diffuso l’aspetto più delicato consiste nell’allineamento degli interessi degli amministratori esecutivi con quelli degli azionisti. In tali emittenti, quindi, prevale un’esigenza di autonomia nei confronti degli amministratori esecutivi.

Negli emittenti con proprietà concentrata, o dove sia comunque identificabile un gruppo di controllo, pur continuando a sussistere la problematica dell’allineamento degli interessi degli amministratori esecutivi con quelli degli azionisti, emerge altresì l’esigenza che alcuni amministratori siano indipendenti anche dagli azionisti di controllo o comunque in grado di esercitare un’influenza notevole.

La qualificazione dell’amministratore non esecutivo come indipendente non esprime un giudizio di valore, bensì indica una situazione di fatto: l’assenza, come recita il principio, di relazioni con l’emittente, o con soggetti ad esso legati, tali da condizionare attualmente, per la loro importanza da valutarsi in relazione al singolo soggetto, l’autonomia di giudizio ed il libero apprezzamento dell’operato del management.

Nei criteri applicativi sono indicate alcune delle più comuni fattispecie sintomatiche di assenza di indipendenza. Esse non sono esaustive, né vincolanti per il consiglio di amministrazione, che potrà adottare, ai fini delle proprie valutazioni, criteri aggiuntivi o anche solo parzialmente diversi da quelli sopra indicati, dandone adeguata e motivata comunicazione al mercato. Il collegio sindacale, nell’ambito della vigilanza sulle modalità di concreta attuazione delle regole di governo societario, è chiamato a verificare la corretta applicazione dei criteri adottati dal consiglio e delle procedure di accertamento da esso utilizzate. Tali procedure fanno riferimento alle informazioni fornite dai singoli interessati o comunque a disposizione dell’emittente, non essendo richiesta a quest’ultimo un’apposita attività di indagine volta ad individuare eventuali relazioni rilevanti.

Quando il consiglio ritenga sussistere, in concreto, il requisito dell’indipendenza pur in presenza di situazioni astrattamente riconducibili ad ipotesi considerate di non indipendenza – ad esempio, definendo un rapporto commerciale come non significativo in relazione al suo valore economico – sarà sufficiente comunicare al mercato l’esito della valutazione, fermo restando il controllo dei sindaci sulla adeguatezza della relativa motivazione.

… omissis…

Il Codice richiede la valutazione periodica dell’indipendenza degli amministratori da parte dello stesso consiglio di amministrazione, che dà comunicazione al mercato dell’esito delle valutazioni.

Al riguardo, si deve segnalare una recente raccomandazione che il Comitato per la Corporate Governance, in occasione del recepimento delle raccomandazioni formulate dalla Commissione Europea in materia di remunerazione degli amministratori, che ha comportato la modifica dell’art. 7 del Codice, ha ritenuto di rivolgere al mercato:

Il Comitato per la Corporate Governance raccomanda alle società che aderiscono al Codice di Autodisciplina di inserire nei comunicati diffusi al mercato dopo le nomine deliberate nelle prossime assemblee dell’esercizio 2010 alcune informazioni sulle valutazioni dei consigli di amministrazione in merito ai requisiti di indipendenza. In particolare, il Comitato raccomanda alle predette società di illustrare nei comunicati che riportano l’esito delle proprie valutazioni in merito all’indipendenza degli amministratori:

– se siano stati adottati e, in tal caso, con quale motivazione, parametri di valutazione differenti da quelli indicati nel Codice, anche con riferimento a singoli amministratori;

– i criteri quantitativi e/o qualitativi eventualmente utilizzati per valutare la significatività dei rapporti oggetto di valutazione”.

L’attuale Codice di Autodisciplina, in linea con i principi di best practice internazionale e con le indicazioni della Commissione Europea, mantiene le disposizioni che prevedono l’istituzione di comitati interni al consiglio di amministrazione, per la gestione materie costituenti potenziali fonti di  conflitti di interesse. In tali comitati, gli amministratori indipendenti hanno un ruolo preminente.

Ed, invero, è prescritta la costituzione di un comitato per la remunerazione, composto da amministratori esecutivi, la maggioranza dei quali indipendenti; è altresì prescritta la costituzione di un comitato per il controllo interno, composto da amministratori esecutivi, la maggioranza dei quali indipendenti; gli emittenti sono, infine, chiamati a valutare se sia utile costituire, nell’ambito del consiglio di amministrazione, un comitato per le nomine, composto, in maggioranza, da amministratori indipendenti.

Come noto il Codice di Autodisciplina, strumento di autoregolamentazione, non ha forza vincolante per gli emittenti, i quali, per legge, sono tenuti, unicamente, ad informare il mercato sulla propria “adesione ad un codice di comportamento in materia di governo societario promosso da società di gestione di mercati regolamentati o da associazioni di categoria, motivando le ragioni dell’eventuale mancata adesione ad una o più disposizioni” (comply or explain) (art. 123-bis, comma 2, t.u.f.).

L’art. 147-ter, comma 4, t.u.f., introdotto dal d.lgs. n. 303/2006 in materia di amministratori indipendenti, ha, pertanto, l’importante funzione di stabilire, grazie al suo valore imperativo, uno standard minimo inderogabile. E costituisce un ulteriore esempio di come la migliore prassi societaria sia in grado di influenzare lo stesso legislatore, che sempre più spesso traduce in norme giuridiche vincolanti regole che gli operatori si sono autoimposti e che si sono dimostrate efficaci nella pratica.

Confronto tra amministratori di minoranza ed amministratori indipendenti

Come detto, amministratori di minoranza ed amministratori indipendenti sono figure distinte, ontologicamente e normativamente.

Invero, lo stesso art. 147-ter, comma 4, t.u.f., prescrive la presenza di amministratori indipendenti in aggiunta a quanto stabilito in tema di voto di lista e di amministratori di minoranza.

L’amministratore di minoranza, in effetti, si qualifica come tale in base alla sua peculiare legittimazione: è – come dice la legge – “il componente del consiglio di amministrazione espresso dalla lista di minoranza che abbia ottenuto il maggior numero di voti e non sia collegata in alcun modo, neppure indirettamente, con i soci che hanno presentato o votato la lista risultata prima per numero di voti”.

In base alla norma, l’amministratore di minoranza è, dunque, indipendente dai soci di riferimento della società, detentori della maggioranza delle azioni.

Non è tuttavia, in linea di principio, «indipendente» ai sensi dell’art. 147-ter, comma 4, t.u.f., in quanto non è, necessariamente, in possesso dei “requisiti di indipendenza stabiliti per i sindaci dall’articolo 148, comma 3”, né, se lo statuto lo prevede, degli “ulteriori requisiti previsti da codici di comportamento redatti da società di gestione di mercati regolamentati o da associazioni di categoria”.

L’indipendenza, per legge, così come per l’autodisciplina, è l’assenza di significativi rapporti con i soci di maggioranza o con gli amministratori esecutivi, in grado di compromettere l’autonomia di giudizio dell’amministratore.

Così definita, l’indipendenza non è una qualità che la legge richiede all’amministratore di minoranza, il quale, invece, si qualifica come tale per essere eletto da azionisti di minoranza della società.

Tra amministratore indipendente e amministratore di minoranza, figure oggettivamente distinte, è, tuttavia, spesso riconosciuta una certa analogia funzionale.

L’amministratore indipendente è normalmente presentato come strumento di prevenzione dei conflitti di interesse che possono sorgere nello svolgimento dell’attività sociale; egli vigila sull’attività degli amministratori esecutivi e, facendo valere la propria indipendente opinione in sede consiliare, opera, nell’interesse della società, a salvaguardia di tutti i soggetti coinvolti nell’attività sociale, in primis degli azionisti di minoranza, in via di fatto altrimenti impotenti di fronte alle iniziative prese, nel formale rispetto della legge, dagli esecutivi longa manus della maggioranza.

L’amministratore di minoranza è chiamato a dar voce alle istanze dei soci che lo hanno eletto, rappresentando l’interesse di questi ed in tal modo arricchendo il dibattito consiliare; sempre in funzione del miglior perseguimento dell’interesse della società nel suo complesso.

Accomunano, dunque, l’amministratore indipendente e l’amministratore di minoranza: la funzione di controllo dell’operato degli amministratori esecutivi eletti dalla maggioranza assembleare; la “rappresentanza” di interessi altri rispetto a quelli della maggioranza azionaria; la finalizzazione dell’azione al miglior perseguimento dell’interesse sociale.

Amministratore indipendente ed amministratore di minoranza costituiscono, in definitiva, entrambi degli strumenti, tra loro differenti e non necessariamente alternativi – come dimostra l’attuale testo dell’art. 147-ter t.u.f. –, attraverso i quali il legislatore mira a garantire il buon governo della società per azioni quotata, a tutela di tutti gli investitori, attuali e potenziali.

Ora, rappresentando l’interesse sociale – comunque inteso – il principio cardine e la finalità ultima dell’attività di tutti i soggetti investiti di funzioni di amministrazione e di controllo nella società, è evidente che maggiori garanzie, sotto questo profilo, dà l’amministratore indipendente, rispetto all’amministratore di minoranza.

Mentre, infatti, l’amministratore indipendente viene eletto, dall’assemblea degli azionisti, tra soggetti in possesso di particolari requisiti, idonei a garantirne l’autonomia di giudizio, l’amministratore di minoranza è scelto dagli azionisti di minoranza, tra soggetti di cui tali azionisti si fidano. L’amministratore di minoranza è, pertanto, per sua natura “dipendente” dalla minoranza che lo ha eletto.

L’amministratore di minoranza, come tutti gli amministratori, deve perseguire l’interesse sociale. Nondimeno, egli, istituzionalmente, rappresenta gli interessi della minoranza che lo ha eletto. Così come l’amministratore eletto dalla maggioranza assembleare rappresenta gli interessi di quest’ultima.

Il rischio, dunque, ove siano presenti uno o più amministratori di minoranza, è che si moltiplichino i conflitti all’interno della società, con grave danno per la stessa società ed, indirettamente, per il mercato in generale.

Ecco perché, se si vuole garantire il buon governo della società, tra i due strumenti, è senz’altro preferibile l’amministratore indipendente all’amministratore di minoranza.

Interesse sociale nella società per azioni: teoria istituzionalista e teoria contrattualista

Il dibattito sull’interesse sociale storicamente nasce e si sviluppa per dare risposta ai problemi posti dallo sviluppo della grande impresa, prevalentemente organizzata nella forma della società per azioni, nella quale la proprietà è dissociata dal controllo e il potere di pianificazione, devoluto agli organi direttivi, ha i caratteri del potere politico.
In questo quadro, s’impone, nel primo dopoguerra, in Germania, la teoria istituzionalista dell’interesse sociale, la quale afferma la supremazia dell’interesse dell’impresa in sé su qualunque altro e a questo interesse subordina l’interesse degli stessi soci.
Fondatore della teoria istituzionalista viene generalmente considerato Walther Rathenau.
Nella visione di Rathenau, uomo politico, uomo d’affari ed acuto osservatore di problemi, l’impresa di grandi dimensioni si stacca dai soci proprietari e dai loro interessi privati, per assumere rilevanza propria, come elemento dell’economia collettiva. Essa deve essere lasciata libera di perseguire i propri fini, che sono quelli di costruire ricchezza per la comunità, di offrire lavoro, di migliorare la tecnica e favorire il progresso scientifico; per raggiungere i quali la grande società per azioni se ne associa o ne affilia altre formando un gruppo, destina l’utile della propria attività agli investimenti e alle ricerche, si espande sempre più per pervenire alla dimensione ideale.
I piccoli azionisti rappresentano il maggiore ostacolo all’assolvimento di tali funzioni. Mossi dall’istinto del lucro personale, essi fanno valere i diritti concessigli dalla legge per realizzare il loro interesse al guadagno immediato, cui esigono sia sacrificato l’interesse generale. Così, pretendono la ripartizione di utili che, invece, sarebbe necessario investire per migliorare la produzione; esigono informazioni sugli affari sociali, sebbene tali informazioni possano danneggiare l’impresa e favorire i concorrenti.
L’insegnamento del Rathenau è stato tradotto da giuristi quali – tra gli altri – il Netter ed il Geiler nella teoria dell’Unternehmen an sich, caratterizzata dai seguenti assunti:
– secondo un’accentuata impostazione pubblicistica, la società per azioni, forma giuridica tipica della grande impresa, è un organismo che investe, nella sua struttura e con la sua attività, interessi di vario genere: gli interessi degli azionisti; gli interessi dei lavoratori e dipendenti; gli interessi dei consumatori; l’interesse collettivo allo sviluppo dell’economia nazionale. La società è un ingranaggio di questa economia collettiva, che va oltre l’aspirazione del singolo capitalista al lucro personale, nel nome dell’interesse generale ad una maggiore e migliore produzione;
– l’impresa, in quanto tale, ha un interesse proprio, che si identifica non nella realizzazione del maggior profitto per gli azionisti, ma nella maggiore efficienza produttiva dell’impresa stessa; ciò che giustifica e sorregge la politica dell’autofinanziamento, mezzo necessario al risultato;
– il controllo dell’impresa deve essere affidato ad un organo di amministrazione stabile, quanto più possibile indipendente dalle “mutevoli maggioranze di mutevoli azionisti”;
– gli azionisti hanno un obbligo di fedeltà verso l’impresa; i loro diritti agli utili, all’informazione, all’impugnazione delle delibere assembleari sono riconosciuti e tutelati soltanto in quanto esercitati in conformità al superiore interesse dell’impresa medesima.
Una seconda corrente istituzionalista (F. Marx) fa capo, anziché al concetto di impresa, al concetto di persona giuridica, individuando nella società per azioni un interesse proprio, diverso e superiore a quelli dei soci.
Secondo tale impostazione, l’azionista, così come l’amministratore, quale organo della società, esercita il diritto di voto nell’interesse di questa.
Nelle deliberazioni degli organi sociali, assume rilevanza, unicamente, l’interesse della persona giuridica-società; non rilevano, invece, gli interessi esterni alla società.
Tale teoria pone limiti ristretti al potere della maggioranza azionaria – e dell’organo amministrativo che ne è espressione –, consentendo al giudice, chiamato a pronunciarsi sulla validità di una delibera societaria, di valutare la convenienza obiettiva, per la società, della delibera adottata, e così di annullare le delibere ritenute inopportune.
In questo, detta teoria si differenzia dalla teoria dell’Unternehmen an sich, la quale, invece, concede alla maggioranza massima discrezionalità nella determinazione della politica sociale.
Una terza corrente istituzionalista, riconducibile allo Haussmann, vede confluire nell’impresa una pluralità di soggetti – azionisti, membri degli organi di amministrazione e di controllo, creditori e dipendenti – titolari di un interesse comune, risultante dalla somma o dall’unità dei loro interessi individuali; tali soggetti, collegati nell’impresa, nell’ambito di questa coordinano i loro rispettivi scopi.
Tale teoria si differenzia nettamente dalla teoria dell’Unternehmen an sich, nella misura in cui nega rilevanza all’interesse pubblico nella disciplina societaria, accentuando invece l’importanza dello scopo di lucro dei partecipanti all’impresa, concepito come l’effettivo interesse comune a tutti costoro.
Si differenzia, altresì, dalla dottrina della Person in sich, nella misura in cui consente al socio di perseguire, in sede di deliberazione assembleare, interessi extra-sociali, purché non in danno degli altri azionisti; richiede al membro dell’organo amministrativo di tener conto di diversi interessi esterni alla società, fra cui quelli dei creditori, dei lavoratori e del gruppo.
La teoria istituzionalista dell’Unternehmen an sich, come si è visto, si caratterizza, in particolar modo, per l’affermazione della indipendenza dell’organo amministrativo da quello assembleare e per l’elevazione del primo ad organo centrale della società, vero interprete delle esigenze dell’impresa quale “meccanismo” dell’economia collettiva.
L’ideologia nazista fa proprio tale insegnamento e lo traduce in fondamentale principio del diritto azionario (Führerprinzip).
Così, la teoria dell’Unternehmen an sich viene recepita dall’Aktiengesetz del 1937, fra le cui norme spicca il § 70, il quale impone all’organo amministrativo (Vorstand), sotto la propria responsabilità, di dirigere la società secondo quanto è richiesto dal bene dell’impresa (Wohl des Betriebs) e dei dipendenti di essa (Gefolgschaft) e dall’interesse comune della nazione e del Reich.
Le concezioni contrattualiste muovono dal riconoscimento dei contrasti di interesse all’interno della società e, lungi dal predeterminare il contenuto dell’interesse sociale, vogliono semplicemente predisporre il procedimento per la sua individuazione, affidando in definitiva ai soci la realizzazione dell’interesse comune. Il meccanismo che permette l’individuazione dell’interesse sociale è il principio maggioritario (Mignoli).
L’interesse sociale è definito dalle formulazioni contrattualiste come l’interesse comune dei soci in quanto tali: è interesse al conseguimento dell’utile (scopo primario della società), rispetto al quale l’oggetto sociale si pone in rapporto di mezzo a fine.
Decisiva, nella formulazione del Mignoli, è la norma dell’art. 2247 c.c., per la quale «con il contratto di società due o più persone conferiscono beni o servizi per l’esercizio in comune di una attività economica allo scopo di dividerne gli utili».
Scopo tipico, costante, uniforme del contratto di società è lo scopo di lucro, l’attività economica esercitata (l’oggetto sociale) rappresentando il mezzo necessario allo scopo.
L’interesse sociale altro non è che la tendenza allo scopo e l’adeguamento dei mezzi necessari al suo conseguimento, secondo un procedimento fondato sul principio maggioritario, alla maggioranza dei soci affidando in definitiva la legge l’orientamento da dare ai mezzi che consentono il raggiungimento dello scopo.
A chi ritiene non decisivo l’art. 2247 c.c., essendo compatibili con lo schema causale ivi delineato entrambe le accezioni di interesse sociale, quella relativa alla percezione degli utili periodicamente raggiunti e quella relativa al rafforzamento economico dell’impresa sociale, Mignoli obietta che in realtà unico è l’interesse, quello diretto al raggiungimento dello scopo, l’impresa attenendo non al momento dell’individuazione dell’interesse sociale, ma al momento della valutazione dei mezzi per perseguirlo: l’impresa ha valore funzionale e strumentale, non è scopo (primario) in sé.
Nell’ambito della dottrina contrattualista – che identifica l’interesse sociale con l’interesse collettivo degli azionisti in quanto tali – si distinguono varie correnti interpretative.
Così, secondo un’opinione, l’interesse sociale deve tener conto della variabilità dei soci nel tempo (è interesse sociale anche l’interesse di coloro che eventualmente, in futuro, potranno divenire soci) e comunque dell’interesse anche non attuale, perché a lungo termine, dei soci attuali.
Altri autori considerano, invece, titolari dell’interesse sociale i soli soci attuali.
Tale interesse viene identificato, da alcuni di tali autori, con l’interesse strumentale a che l’impresa societaria realizzi una massimizzazione dell’utile (Ascarelli); da altri, con l’interesse individuale al conseguimento di utili, per mezzo dell’organizzazione comune allo scopo costituita: interesse finale, tipico del socio in quanto tale, variabile con il mutare dei bisogni dei soci nei diversi momenti della vita della società.
Così, per Mengoni, l’interesse sociale è un concetto essenzialmente relativo, in quanto risulta da una valutazione oggettiva degli interessi particolari di cui sono portatori, in un determinato momento, coloro che partecipano alla società.
Richiamando ancora Mignoli, l’interesse sociale è un interesse soltanto in astratto predeterminato, come interesse alla realizzazione dell’utile comune a tutti i soci (art. 2247 c.c.); esso non condiziona l’agire degli organi sociali. Questi stessi sono chiamati ad individuare l’interesse sociale ed a valutare scelte e mezzi concreti per attuarlo. A tal fine la legge predispone un procedimento, governato dal principio maggioritario.
In tale quadro, il socio non ha un obbligo, né giuridico, né morale, di perseguire l’interesse sociale.
La norma dell’art. 2373 c.c. pone un limite (esterno) all’esercizio del diritto di voto da parte del socio, il quale è libero di perseguire interessi anche extra-sociali, purché da ciò non derivi danno alla società.
Funzione della norma è, infatti, quella di impedire che il principio maggioritario si trasformi in strumento di sopraffazione della maggioranza sulla minoranza.
La teoria contrattualista dell’interesse sociale trova moderna espressione nella teoria dello shareholder value, la quale identifica l’interesse sociale con l’aumento del valore reale delle azioni.
La teoria economica – si è osservato – pone come obiettivo della gestione sociale quello di massimizzare il valore attuale delle azioni. Questo obiettivo non necessariamente si identifica con la massimizzazione degli utili; agli investitori interessano i flussi di cassa che l’investimento azionario potrà generare nel tempo. La qualità della gestione viene misurata in termini di valore creato, più che di utili (di bilancio); il che non significa che tra i due concetti vi sia contrapposizione.
Ciò consiglia una lettura dello scopo sociale, come definito dall’art. 2247 c.c., in termini di massimizzazione del valore degli azionisti. Il riferimento agli utili da dividere tra i soci va inteso nel senso, più generale, di un interesse comune dei soci alla massimizzazione delle utilità economiche loro derivanti dall’investimento azionario; che poi si riflettono, in ciascun momento, nel valore attuale delle azioni.
Lo shareholder value, nei moderni codici di comportamento, rappresenta il principio guida dell’azione degli amministratori.
Così, secondo il vigente codice di autodisciplina delle società quotate, «gli amministratori agiscono e deliberano con cognizione di causa ed in autonomia, perseguendo l’obiettivo prioritario della creazione di valore per gli azionisti» (1.P.2.).
Lo shareholder value, quale massimizzazione del profitto derivante dall’investimento azionario, viene individuato e definito nell’ambito di una prospettiva di medio-lungo periodo, secondo criteri specifici, che hanno riguardo non solo alla performance dell’azienda societaria, ma anche alle strutture del governo societario. In quest’ultima prospettiva, vengono presi in considerazione ulteriori elementi, come i criteri di remunerazione del management, che incidono sul valore delle azioni.
Secondo l’attuale codice di corporate governance del Regno Unito, l’organo amministrativo ha il compito di promuovere il successo della società in una prospettiva di lungo periodo («Every company should be headed by an effective board which is collectively responsible for the long-term success of the company» – UK Corporate Governance Code 2010, A.1, Main Principle). A tale fine, assume rilievo la struttura della remunerazione degli amministratori: «Levels of remuneration should be sufficient to attract, retain and motivate directors of the quality required to run the company successfully, but a company should avoid paying more than is necessary for this purpose. A significant proportion of executive directors’ remuneration should be structured so as to link rewards to corporate and individual performance» (D.1, Main Principle). «The performance-related elements of executive directors’ remuneration should be stretching and designed to promote the long-term success of the company» (D.1, Supporting Principle).
Lo scopo della creazione del valore viene esteso dal codice di corporate governance tedesco agli interessi degli stakeholders : «Der Vorstand leitet das Unternehmen in eigener Verantwortung im  Unternehmensinteresse, also unter Berücksichtigung der Belange der  Aktionäre, seiner Arbeitnehmer und der sonstigen dem Unternehmen verbundenen Gruppen (Stakeholder) mit dem Ziel nachhaltiger Wertschöpfung» (4.1.1).
L’importanza della nozione di shareholder value ai fini dell’individuazione dell’interesse sociale viene riconosciuta dallo stesso Jaeger. Ritornando sull’argomento, oggetto del suo primo scritto giuridico, l’Autore, alla luce dell’evoluzione della disciplina delle società e dei mercati finanziari (disciplina dell’OPA; dottrina e giurisprudenza in materia di diritto di opzione e di gruppi di società), giunge alle conclusioni seguenti.
La teoria dello shareholder value – identificando l’interesse sociale con l’interesse (esclusivo) dei soci, intesi come gruppo, all’aumento del valore delle proprie azioni – rappresenta, apparentemente, una concezione contrattualista.
Tuttavia, rispetto alle concezioni contrattualiste tradizionali, si deve osservare che:
– l’interesse è dei soci attuali, ma è destinato ad essere soddisfatto pienamente solo con la perdita della qualità di socio, ossia con la cessione delle azioni, attraverso la quale si realizza il loro valore reale;
– poiché il valore delle azioni tende a dipendere dal valore dell’impresa azionaria, non si comprende, allora, quale sia la differenza tra l’interesse alla crescita economica dell’impresa e la shareholder value, che si avvicina, così, alla teoria istituzionalista dell’impresa in sé.
Si deve allora prendere atto che, recependo argomenti tanto dalla teoria contrattualista, quanto da quella istituzionalista dell’interesse sociale, la teoria dello shareholder value realizza il superamento di entrambe tali teorie.
Alla luce dell’attuale disciplina della società per azioni, risultante dalla riforma del 2003, disciplina caratterizzata dalla centralità dell’impresa e dalle esigenze legate al suo finanziamento, è evidente l’inadeguatezza dell’impostazione tradizionale, fondata sulla contrapposizione tra teoria contrattualista – che identifica l’interesse sociale con l’interesse dei soci n quanto tali – e teoria istituzionalista – che identifica l’interesse sociale con l’interesse dell’impresa in sé.
Nell’attuale sistema, invero, assume rilevanza una pluralità di interessi, inerenti ai diversi tipi di finanziamento, attraverso cui sono tratte le risorse necessarie allo svolgimento dell’impresa.
A tali, molteplici, interessi, attinenti alla struttura finanziaria della società per azioni, si riconosce, in diversa misura, rilevanza sociale.
L’emissione, da parte della società, di una pluralità di tipologie di azioni, obbligazioni e strumenti finanziari comporta il sorgere di potenziali conflitti orizzontali, ossia di conflitti di interesse tra diverse categorie di finanziatori/investitori.
Alla gestione di tali conflitti provvede la legge ed, eventualmente, in via preventiva, lo statuto sociale, attraverso clausole che realizzino una oculata modulazione dei diritti di voto e di partecipazione accordati alle varie categorie, anche con riferimento alla nomina e alla composizione degli organi di amministrazione e di controllo (vds. art. 2351, ult. comma, c.c.; art. 2387 c.c.).
Coerentemente, in una società a struttura finanziaria complessa, l’azione degli amministratori dovrà tendere alla massimizzazione del risultato economico complessivo (creazione di valore), a vantaggio dell’insieme delle varie categorie di finanziatori.

Amministratori esterni ed interesse sociale nella società per azioni [Preview]

Per amministratori «esterni» nella società per azioni s’intendono gli amministratori non legati alla società, ai suoi amministratori esecutivi o agli azionisti titolari della maggioranza delle azioni con diritto di voto.
Tra gli amministratori esterni, si distingue tra amministratori non eletti dall’assemblea generale degli azionisti; amministratori di minoranza; amministratori indipendenti.

Il ruolo degli amministratori esterni nella società per azioni è tanto più importante quanto maggiore è l’esigenza di monitorare l’operato degli amministratori «interni», affinché sia assicurato il corretto governo della società, nell’interesse di tutti i soggetti coinvolti.

La presenza di amministratori esterni nella società per azioni è collegata, sul piano normativo, alle eccezioni al principio generale secondo il quale è riservata alla competenza dell’assemblea ordinaria la nomina degli amministratori della società. Tale principio, vigente, a seguito della Riforma del 2003, per le società per azioni che adottino il sistema tradizionale o monistico di amministrazione e controllo, e normativamente espresso dall’art. 2364, comma 1, n. 2), c.c., ha carattere tendenzialmente imperativo, in quanto il rapporto e la ripartizione di ruoli tra assemblea e amministratori sono considerati elementi essenziali e caratterizzanti del tipo società per azioni.

Fermo restando il principio della competenza assembleare per la nomina degli amministratori, lo statuto può stabilire norme particolari per la nomina alle cariche sociali da parte dell’assemblea ordinaria (art. 2368, comma 1, c.c.)Statutariamente, possono, così, essere introdotti sistemi di votazione (come il voto di lista, il voto scalare o il voto limitato) congegnati in modo da assicurare anche a gruppi di minoranza propri rappresentanti nel consiglio di amministrazione. Per la nomina degli amministratori è perciò derogabile il principio maggioritario puro, normalmente connesso al metodo collegiale, secondo cui delibera l’assemblea.

Deroghe, previste dalla legge, alla competenza assembleare per la nomina degli amministratori sono le seguenti: a) la nomina dei primi amministratori, che viene fatta nell’atto costitutivo (art. 2383, comma 1, c.c.)b) la nomina, da parte dei possessori degli strumenti finanziari di cui agli artt. 2346, comma 6, e 2349, comma 2, c.c., di un componenteindipendente del consiglio di amministrazione, se prevista dallo statuto (art. 2351, ult. comma, c.c.); c) la nomina, da parte dello Stato o degli enti pubblici titolari di partecipazioni in una società per azioni che non fa ricorso al mercato del capitale di rischio, di un numero di amministratori proporzionale alla partecipazione al capitale sociale, se prevista dallo statuto (art. 2449, comma 1, c.c.)d) la nomina, nelle società che fanno ricorso al mercato del capitale di rischio, da parte dello Stato o degli enti pubblici titolari degli strumenti finanziari di cui all’art. 2346, comma 6, c.c., o di azioni emesse ai sensi dell’art. 2449, comma 4, seconda parte, c.c., di  un componente indipendente del consiglio di amministrazione, se prevista dallo statuto (art. 2449, comma 4, c.c.; art. 2351 c.c.)e) l’elezione, sulla base di liste di candidati, secondo le previsioni dello statuto, dei componenti del consiglio di amministrazione nelle società quotate organizzate secondo il sistema tradizionale o monistico; con la prescrizione che almeno uno dei componenti del consiglio di amministrazione sia espresso dalla lista di minoranza che abbia ottenuto il maggior numero di voti e non sia collegata in alcun modo, neppure indirettamente, con i soci che hanno presentato o votato la lista risultata prima per numero di voti (art. 147-ter, t.u.f.).

Mentre la nomina diretta da parte dello Stato o di enti pubblici di uno più componenti dell’organo di amministrazione della società (partecipata o meno dall’ente) era già prevista dal testo originario del codice civile, costituiscono delle autentiche novità per il nostro sistema societario le previsioni sub b) e sub e), introdotte, rispettivamente, dal decreto legislativo n. 6/2003, recante Riforma del dirittodelle società di capitali e cooperative, e dalla legge n. 262/2005 in materia di tutela del risparmio.
Nondimeno, le stesse previsioni in tema di nomina di amministratori da parte dello Stato e di enti pubblici sono state oggetto di recente, profonda, revisione da parte del legislatore italiano, volta a renderle compatibili con le norme dell’Unione Europea in materia di libera circolazione dei capitali, così come interpretate dalla giurisprudenza della Corte di Giustizia della Comunità Europea. Le disposizioni richiamate subc) e sub d) sono il portato di tale recente intervento legislativo.

Quanto alla deroga alla competenza assembleare per la nomina degli amministratori, indicata sub a), trattasi di previsione, in molti casi, “fisiologica”, volta a consentire l’operatività della società, in attesa della riunione e della successiva delibera assembleare di nomina dei componenti degli organi di amministrazione e controllo. Comunque, tale fattispecie derogatoria si differenzia dalle altre per la sua naturale tendenza a riflettere i medesimi rapporti di forza esistenti in assemblea.

La nomina di amministratori indipendenti, prevista dalla legge o da codici di autoregolamentazione, non rappresenta un’eccezione al principio della competenza assembleare all’elezione alle cariche sociali. Gli amministratori indipendenti si qualificano come tali per l’assenza di legami significativi con la società, i suoi managers o i soci che controllano la società. Gli amministratori indipendenti sono, dunque, amministratori «esterni» per definizione. Essi sono eletti dall’assemblea generale degli azionisti, tra soggetti in possesso dei requisiti previsti dalla legge.

La responsabilità verso la società degli amministratori di s.p.a.

La responsabilità degli amministratori verso la società.

Conformemente al criterio generale posto dall’art. 1176, comma 2°, c.c., nell’adempimento delle obbligazioni ad essi imposte, gli amministratori devono usare la diligenza richiesta dalla natura dell’incarico e dalle loro specifiche competenze. Gli amministratori inadempienti sono responsabili, innanzitutto, verso la società dei danni derivanti dall’inosservanza dei loro doveri. Si tratta, evidentemente, di una responsabilità contrattuale, fondata sull’inadempimento del contratto (di mandato; d’opera; di lavoro, sia pur sui generis; di amministrazione) che lega gli amministratori alla società. Al potere di gestire l’impresa sociale (art. 2380-bis c.c.), che la legge affida in via esclusiva agli amministratori, corrisponde, dunque, secondo un principio generale, la responsabilità dei medesimi per la violazione degli obblighi inerenti alla funzione svolta.

Ambito della responsabilità.

Quella degli amministratori è una responsabilità per inadempimento, conseguente alla violazione di norme di legge o clausole statutarie; non è una responsabilità patrimoniale per i debiti sociali e neppure una responsabilità oggettiva derivante dal semplice insuccesso dell’attività svolta. Il contenuto della gestione non è, in linea generale, sindacabile dall’autorità giudiziaria. Nondimeno, gli amministratori sono tenuti ad agire in modo informato e devono adempiere ai loro doveri con la diligenza richiesta dalla natura dell’incarico e dalle loro specifiche competenze: il che significa che è certamente sindacabile il modo in cui gli amministratori prendono le decisioni (le delibere devono essere correttamente istruite) e che anche lo stesso merito della gestione può essere censurato quando esso sia manifestamente imprudente o irrazionale. Il controllo del giudice, in sede di accertamento della responsabilità dell’amministratore, si estende quindi alla legittimità sostanziale dell’attività svolta.

Dovere di diligenza.

La condotta dell’amministratore nella gestione degli affari sociali deve valutarsi con riguardo alla natura dell’attività esercitata e dunque secondo il parametro del buon amministratore, tenendo conto delle dimensioni della società, del suo oggetto, del settore di operatività della società stessa. La diligenza dovuta dall’amministratore si misura anche in relazione alle sue specifiche competenze, qualità individuali che hanno costituito la base per la sua nomina. Così, ad esempio, l’erronea valutazione delle conseguenze di un contratto potrà produrre conseguenze diverse per un amministratore laureato in chimica e nominato in funzione delle sue specifiche competenze nel campo produttivo, rispetto a quelle che produrrà per un avvocato, nominato nel consiglio per le sue specifiche competenze in materia contrattuale.

Esenzione dalla responsabilità.

Gli amministratori sono solidalmente responsabili per la violazione dei doveri legali e statutari loro imposti. Ciascuno può quindi essere costretto dalla società a risarcirle l’intero danno subito.  Come ha dimostrato la dottrina, la responsabilità solidale è una conseguenza naturale del principio di collegialità secondo il quale funziona l’organo amministrativo. Sono tuttavia esonerati dalla responsabilità gli amministratori immuni da colpa che abbiano fatto annotare senza ritardo il proprio dissenso nel libro del consiglio e ne abbiano dato immediata notizia per iscritto al presidente del collego sindacale. Per regola generale, l’amministratore che voglia sottrarsi alla responsabilità solidale deve provare la sua mancanza di colpa. La disposizione si applica agli amministratori che in seno al consiglio abbiano votato contro la deliberazione rivelatasi pregiudizievole per la società; si applica anche agli amministratori che siano stati assenti dalla seduta in cui è stata assunta la deliberazione. Il consigliere che sia stato assente non è per ciò stesso esonerato dalla responsabilità per i danni derivanti dalla decisione consiliare; egli potrà sottrarsi alla responsabilità solo qualora, consultati con diligenza ed assiduità i verbali delle riunioni in cui era risultato assente ed avvedutosi della deliberazione pregiudizievole, abbia provveduto agli adempimenti di cui al terzo comma della norma in commento.

La responsabilità degli amministratori non esecutivi: l’obbligo generale di vigilanza sulla gestione.

La responsabilità degli amministratori è diversificata nel caso in cui il consiglio abbia delegato proprie attribuzioni ad un comitato esecutivo composto da alcuno dei suoi componenti, o ad uno o più dei suoi componenti, in conformità dell’art. 2381, comma 2°, c.c., o abbia comunque in concreto attribuito talune delle proprie funzioni ad uno più dei suoi componenti. In queste ipotesi: per violazioni relative ad attribuzioni proprie del comitato esecutivo o a funzioni in concreto attribuite ad uno o più amministratori rispondono, in via di principio, solo costoro; gli amministratori non esecutivi sono solidalmente responsabili con gli esecutivi se, essendo a conoscenza di fatti pregiudizievoli, non hanno fatto quanto potevano per impedirne il compimento o eliminarne o attenuarne le conseguenze dannose; gli amministratori non esecutivi sono inoltre responsabili in caso di inosservanza del dovere di vigilare e valutare, sulla base della relazione degli organi delegati, il generale andamento della gestione, da giudicare tenendo conto del loro obbligo di agire informati e, quindi, di vagliare l’affidabilità delle informazioni ricevute e, se necessario, di chiedere agli amministratori esecutivi informazioni ulteriori (art. 2381, commi 3° e 6°, c.c.). Da questa disciplina si deduce l’esistenza, in capo agli amministratori non esecutivi, di un obbligo generale di vigilanza sulla gestione sociale, la cui inosservanza renderà gli stessi responsabili, in solido con gli amministratori esecutivi, dei danni derivanti dagli atti compiuti da questi ultimi. Con il riferimento alle “funzioni in concreto attribuite ad uno o più amministratori” il legislatore sembra equiparare, agli effetti della responsabilità per cattiva gestione sociale, alle deleghe formali, cioè consentite dallo statuto o dall’assemblea (art. 2381, comma 2°, c.c.), le deleghe informali o interne, consistenti in una semplice ripartizione di ruoli tra i consiglieri in assenza di qualsiasi autorizzazione dei soci. Tale opzione è criticata dalla dottrina.

La responsabilità degli amministratori di fatto.

Le regole in tema di responsabilità degli amministratori non si applicano soltanto a coloro che siano stati formalmente e regolarmente nominati tali, ma anche agli amministratori di fatto, cioè a coloro che, pur non nominati (o irregolarmente nominati), ciononostante abbiano egualmente svolto, in modo continuativo e sistematico, le funzioni tipiche dell’amministratore. A tale conclusione sono pervenute la dottrina e la giurisprudenza più recenti, affermando che gli obblighi previsti a carico degli amministratori sono in realtà regole che disciplinano il corretto svolgimento dell’attività di gestione della società, indipendentemente dalla qualifica formale del soggetto che pone in essere l’attività.

Il sistema dualistico di amministrazione e controllo nella società per azioni | Two-tier system under Italian corporale law

Il sistema dualistico di amministrazione e controllo – come illustra la Relazione al d.lgs. n. 6/2003 (§ 6, I) – si ispira ai modelli disegnati negli ordinamenti tedesco e francese, ed allo Statuto della Società Europea, come regolato dal Consiglio dell’Unione con Regolamento dell’8 ottobre 2001, n. 2157. Il sistema si caratterizza per la presenza di un organo intermedio fra l’assemblea dei soci, proprietari dell’impresa, ed i gestori di questa: il consiglio di sorveglianza. Il consiglio di sorveglianza nasce nella società azionaria tedesca (Aktiengesellschaft), sul finire del secolo diciannovesimo, come un comitato ristretto di azionisti, essenzialmente per sgravare di compiti l’organo assembleare. L’assemblea dei soci, organo sovrano della società, è in origine investita dei più ampi poteri sulla gestione dell’impresa: essa nomina e revoca gli amministratori, impartisce loro direttive, vigila sul loro operato. La funzionalità di un sistema siffatto è pregiudicata dal progressivo ampliamento della base azionaria e dal corrispondente allontanamento della medesima dalle questioni attinenti alla amministrazione. L’Aufsichtsrat viene così a sostituire l’assemblea nello svolgimento dei fondamentali compiti di vigilanza, garantendo l’effettività del controllo, ed in tal modo realizzando l’imprescindibile raccordo fra la proprietà e la gestione. Da longa manus dei soci, da questi nominato, con funzione minima di sorveglianza sul Vorstand, e successivamente, per traduzione normativa della prassi statutaria, con poteri di nomina e revoca degli amministratori e di approvazione del bilancio, l’Aufsichtsrat è poi evoluto in organo autonomo dell’impresa, strumento di partecipazione dei dipendenti, grazie alla composizione pluralistica (Mitbestimmung). La traduzione nel nostro ordinamento del modello germanico è infedele sul punto qualificante della composizione dell’organo di controllo, essendo esclusa la cogestione: la partecipazione dei lavoratori alla gestione dell’impresa, pur prevista dalla nostra Costituzione (art. 46), non trova, tra le parti, il consenso necessario per l’attuazione normativa. Del sistema d’origine comunque si ricalcano le linee fondamentali. Il consiglio di sorveglianza, nominato dall’assemblea – e non anche, come detto, dai dipendenti – non ha, in via di principio, poteri gestori in senso stretto. Esso svolge alcune fondamentali funzioni per tradizione proprie dell’assemblea: nomina (e revoca) dei componenti l’organo di amministrazione; approvazione del bilancio; promozione dell’azione sociale di responsabilità nei confronti dei gestori (competenza, quest’ultima, condivisa con l’assemblea, e con i soci rappresentanti una minoranza qualificata del capitale sociale). Al consiglio di sorveglianza è poi affidata la vigilanza sull’amministrazione, compito precipuo, nel sistema originario del codice – sostanzialmente riprodotto, in parte qua, nell’attuale modello “tradizionale” di amministrazione e controllo – del collegio sindacale. L’attribuzione, al consiglio di sorveglianza, di poteri inerenti alla organizzazione della società, normalmente spettanti ai soci, e soprattutto l’assenza di garanzie, per gli amministratori, in ordine alla stabilità della carica, prescindendo il potere di revoca dalla sussistenza di una giusta causa, hanno indotto a ritenere che il controllo del consiglio di sorveglianza investa il merito della gestione sociale. L’ingerenza nella gestione ha modo di realizzarsi direttamente, allorquando lo statuto – come è ora consentito, a seguito della correzione del decreto di riforma – conferisca al consiglio di sorveglianza il potere di deliberare in ordine alle operazioni strategiche e ai piani industriali e finanziari della società, predisposti dal consiglio di gestione (art. 2409-terdecies, comma 1°, lett. f-bis), c.c.): al consiglio di sorveglianza è per questa via riconosciuta una funzione di alta amministrazione. Nel modello dualistico l’attività che costituisce l’oggetto sociale è condotta dal consiglio di gestione, che deriva solo indirettamente dalla volontà dei soci la propria legittimazione. I suoi componenti sono nominati dal consiglio di sorveglianza, formato di persone a loro volta scelte dagli azionisti, il quale vigila sull’amministrazione, ed approva il bilancio, disponendo di ampi poteri di reazione di fronte ad irregolarità nella gestione (denunzia al tribunale, azione sociale di responsabilità, revoca dei gestori). Il consiglio di sorveglianza è legato all’assemblea dei soci da un rapporto fiduciario, che trova garanzia nella possibilità per l’assemblea medesima di revocare i suoi membri anche in mancanza di una giusta causa. Oltre alla selezione degli organi di controllo (compreso il revisore), all’assemblea sono conservate le competenze in merito alla struttura della società (in sede straordinaria), e sulla distribuzione degli utili. Secondo questa articolazione, il modello di dualistico di amministrazione – conclude la Relazione ministeriale – “è quello che più realizza la dissociazione tra proprietà (dei soci) e potere (degli organi sociali), e che è particolarmente adatto a società in cui la gestione sia affidata a managers autonomi e con poche interferenze dei soci”. Ed, infatti, maggiore sarà la propensione verso l’adozione del modello dualistico da parte delle società in cui manchi il c.d. capitale di comando, gli “azionisti imprenditori”, il cui investimento è funzionale all’esercizio dell’impresa: società i cui proprietari siano sostanzialmente disinteressati alla direzione, o inidonei alla funzione, per carenza delle necessarie capacità tecnico-imprenditoriali, ed alle quali è particolarmente adatto il sistema dualistico, proprio perché dispensa l’assemblea – investendone un organo professionale, che esercita allo stesso tempo il controllo di legalità e di efficienza sulla società – da attribuzioni attinenti alla gestione, quali la scelta degli amministratori e l’approvazione del bilancio, che presuppongono l’interesse, la volontà, le capacità mancanti nella base azionaria. Tra queste, sono senz’altro le società con azioni diffuse sul mercato, public companies, ove massimamente si verifica il fenomeno, evocato nella stessa relazione, della separazione fra proprietà (degli “azionisti risparmiatori”) e controllo (dei dirigenti). Alle società quotate è allora naturalmente destinato il modello dualistico. Nel nostro ordinamento, uno statuto speciale è per queste società creato dal testo unico della finanza (d.lgs. 24 febbraio 1998, n. 58), che dedica particolare attenzione al momento del controllo sull’amministrazione, in considerazione della singolare importanza che la relativa funzione riveste in queste società, a tutela del pubblico risparmio. Emanato nella vigenza della disciplina del codice del 1942, il t.u.f. ha come esclusivo riferimento il collegio sindacale (cui viene in questa sede per la prima volta affiancato, per il controllo contabile, un revisore esterno – la società di revisione), che viene specialmente regolato sotto i profili della composizione, dei doveri e dei poteri. Si è resa pertanto necessaria, in conseguenza delle novità della riforma, una integrazione della disciplina originaria, ad evitare che le specificità degli organi di controllo dei nuovi modelli (consiglio di sorveglianza e comitato per il controllo sulla gestione) precludessero l’accesso al mercato delle società che ad essi facessero ricorso, ovvero determinassero pericolosi arbitraggi normativi tra modelli, per l’esito negativo del vaglio di compatibilità, in origine unico parametro per il coordinamento (cfr. art. 223-septies, comma 2°, disp. att. c.c.).

Usufrutto rotativo su strumenti finanziari

 

L’usufrutto rotativo su strumenti finanziari: definizione e fondamento.

L’ammissibilità di un patto, cosiddetto di rotatività, che, in sede di costituzione del diritto di usufrutto su strumenti finanziari, ne preveda la possibile surrogazione, senza effetti novativi, per volontà del nudo proprietario e/o dell’usufruttuario, deve riconoscersi in virtù della disciplina comune dell’usufrutto, quale ius in re aliena, in base alla quale l’identità dell’oggetto non è essenziale all’identità del diritto, qualora la cosa, oggetto del diritto, non rilevi in sé, bensì in ragione della sua natura e/o della sua funzione: ciò che consente, per l’appunto, in questi casi, la surrogazione della cosa, individualmente considerata, con un altra, avente la medesima natura e/o funzione, per ragioni indipendenti o dipendenti dalla volontà delle parti, ferma l’identità del rapporto, come originariamente costituito. Deve altresì riconoscersi in virtù del generale principio, sotteso alla normativa speciale vigente, secondo cui, in materia di vincoli su strumenti finanziari, a rilevare non sono gli strumenti nella loro individualità, bensì il valore economico che essi complessivamente rappresentano: e ciò in piena aderenza all’interesse del titolare del diritto, che non è rivolto al bene nella sua individualità, ma al suo valore economico.

Il diritto reale ‘rotativo’ nel codice civile e nelle leggi speciali.

Nella prospettiva indicata, rilevano, innanzitutto, le norme del codice civile, che prevedono tipiche ipotesi in cui il diritto reale, pur conservando la propria identità, si sposta nel tempo su cose diverse, al verificarsi di determinati eventi.

Si pensi, in primo luogo, al diritto di superficie, che, per natura e definizione, verte e si esercita, in successione, su di un terreno e quindi sul fabbricato costruito nel suo esercizio; e che, al perimento della costruzione, non si estingue, ritornando ad avere come oggetto il fondo originario (art. 954, co. 3, c.c.).

Si pensi, più significativamente, al diritto di servitù, il cui esercizio può essere trasferito in luogo diverso, o su diverso fondo, ugualmente comodo al proprietario del fondo dominante, da quello nel quale è stata stabilita originariamente, qualora l’originario esercizio sia divenuto più gravoso per il proprietario del fondo servente (art. 1068 c.c.).

Si pensi, soprattutto, alle varie fattispecie, sempre delineate dal codice civile, in cui il diritto di usufrutto si trasferisce su beni diversi o ha per oggetto beni variabili, o sostituibili, nel tempo.

Tipiche ipotesi di surrogazione reale sono quelle previste dagli artt. da 1017 a 1020 c.c.: in caso di perimento, requisizione o espropriazione del bene oggetto di usufrutto, il diritto reale si trasferisce sull’indennità eventualmente dovuta, con applicazione della disciplina di cui all’art. 1000 c.c. in tema di usufrutto del credito (salvo il diritto dell’usufruttuario di godere dell’area e dei materiali in caso di perimento dell’edificio, ai sensi dell’art. 1018 c.c. e con la limitazione ivi prevista).

La variabilità nel tempo dell’oggetto dell’usufrutto diviene la regola, quando esso sia costituito su una universalità di mobili, segnatamente quando verta su un gregge (con l’obbligo dell’usufruttuario di surrogare gli animali periti: art. 994 c.c.) o su una azienda (artt. 2561, 997 c.c.).

E’ l’unitarietà funzionale, che definisce e contraddistingue l’universalità, a rendere intercambiabili i beni che la compongono. E la sostituzione degli elementi che periscono (nel caso del gregge) o si logorano (nel caso dell’azienda) è fatta oggetto di uno specifico obbligo a carico dell’usufruttuario, il cui assolvimento è funzionale all’adempimento del generale obbligo di conservazione della cosa, secondo la sua particolare destinazione.

La disciplina codicistica delle garanzie reali offre ulteriori ipotesi di surrogazione di un’indennità all’oggetto del diritto reale di garanzia, che riecheggiano quelle precedentemente menzionate in materia di usufrutto: così, l’art. 2742 c.c. prevede che se le cose soggette a pegno o ipoteca (o a privilegio) sono perite o deteriorate, le somme dovute dagli assicuratori per indennità della perdita o del deterioramento sono vincolate al soddisfacimento dei crediti pignoratizi o ipotecari (o privilegiati), secondo il loro grado; l’art. 2815 c.c. prevede che, nel caso di affrancazione, le ipoteche gravanti sul diritto del concedente si risolvono sul prezzo dovuto per l’affrancazione.

Sono, infine, le leggi speciali a positivizzare vere e proprie ipotesi di diritto reale rotativo.

Il legislatore speciale è intervenuto, in risposta a crescenti esigenze del mondo degli affari, prevedendo e disciplinando il pegno, costituito a garanzia di crediti concessi all’impresa, su beni variabili nel tempo, quali: i beni in lavorazione dell’impresa produttrice di prosciutti o prodotti lattiero-caseari a denominazione di origine; gli strumenti finanziari oggetto di un portafoglio di investimento.

Ci occuperemo in seguito, diffusamente, della normativa speciale in tema di strumenti finanziari.

Ci soffermiamo qui sulle leggi in materia di agricoltura e specificamente di produzioni a denominazione di origine.

Ai sensi dell’art. 1, co. 1, L. n. 401/1985:

Il pegno sui prosciutti a denominazione di origine tutelata può essere costituito dagli operatori qualificati come produttori dalle leggi sulla tutela della denominazione d’origine o dai relativi regolamenti di esecuzione, oltre che con le modalità previste dall’articolo 2786 del codice civile, con l’apposizione sulla coscia a cura del creditore pignoratizio, in qualunque fase della lavorazione, di uno speciale contrassegno indelebile e con la contestuale annotazione su appositi registri vidimati annualmente”.

Tale disposizione è richiamata dall’art. 7 L. n.122/2001:

“Il pegno sui prodotti lattiero-caseari a denominazione di origine a lunga stagionatura può essere costituito dai produttori che adempiono alle condizioni previste per la immissione in consumo di tali prodotti, oltre che con le modalità previste dall’articolo 2786 del codice civile, nella forma e con le modalità previste dalla legge 24 luglio 1985, n. 401.

Le fattispecie suddette si caratterizzano per il fatto che il debitore, costituente la garanzia – a fronte di un finanziamento concessogli – non viene spossessato dei beni dati in garanzia, dei quali può disporre “ai soli fini della lavorazione”, assumendo in relazione ad essi “gli obblighi e le responsabilità del depositario” (art. 2 L. n. 401/1985 cit.).

La variabilità dei beni, oggetto di tali speciali forme di pegno, è legata al loro inserimento in un processo produttivo particolarmente lungo – la c.d. stagionatura – che ne determina la sostanziale trasformazione, sino al prodotto finale destinato alla vendita.

La rotazione nel tempo dell’oggetto della garanzia è oggi generalmente praticabile in virtù del D.L. n. 59/2016, convertito con modificazioni in L. n. 119/2016, che generalizza il pegno mobiliare non possessorio, stabilendo espressamente quanto segue:

Art. 1 – Pegno mobiliare non possessorio

1. Gli imprenditori iscritti nel registro delle imprese possono costituire un pegno non possessorio per garantire i crediti concessi a loro o a terzi, presenti o futuri, se determinati o determinabili e con la previsione dell’importo massimo garantito, inerenti all’esercizio dell’impresa.

2. Il pegno non possessorio può essere costituito su beni mobili, anche immateriali, destinati all’esercizio dell’impresa e sui crediti derivanti da o inerenti a tale esercizio, a esclusione dei beni mobili registrati. I beni mobili possono essere esistenti o futuri, determinati o determinabili anche mediante riferimento a una o più categorie merceologiche o a un valore complessivo. Ove non sia diversamente disposto nel contratto, il debitore o il terzo concedente il pegno è autorizzato a trasformare o alienare, nel rispetto della loro destinazione economica, o comunque a disporre dei beni gravati da pegno. In tal caso il pegno si trasferisce, rispettivamente, al prodotto risultante dalla trasformazione, al corrispettivo della cessione del bene gravato o al bene sostitutivo acquistato con tale corrispettivo, senza che ciò comporti costituzione di una nuova garanzia.

In particolare: l’usufrutto di cose composte o complesse nel codice civile.

La peculiarità dell’usufrutto rotativo consiste in ciò, che esso ha per oggetto un complesso di beni, la cui identità prescinde dalla identità dei beni che lo compongono; beni che, per ciò stesso, sono intercambiabili o sostituibili in corso di rapporto, senza che tale modificazione oggettiva incida, in senso novativo, sul rapporto medesimo.

Le norme già evocate nel paragrafo precedente e che qui di seguito analizzeremo consentono di affermare che, laddove un insieme di beni, omogenei o anche eterogenei tra loro, assolva ad una funzione autonoma e superiore a quella dei medesimi beni, singolarmente considerati, legittimamente tali beni possano variare nel tempo, ferma l’identità del diritto sull’insieme.

La dottrina prevalente esclude recisamente che il diritto di usufrutto, come in generale i diritti reali, possano avere ad oggetto cose incorporali o beni immateriali o, addirittura, diritti. Ciò che la induce a negare che le fattispecie espressamente previste e definite dal legislatore quali “usufrutto” di credito e di azienda rappresentino vere e proprie ipotesi di usufrutto, quale diritto reale di godimento su cosa altrui.

L’usufrutto del credito viene da tale dottrina risolto in un diritto di credito, seppur sui generis: figura essenzialmente soggetta alla disciplina della cessione del credito, integrata da certe norme regolanti l’usufrutto (ad es. artt. 979, 1000, 1004, 1008 c.c., ecc.).

Mentre la nozione di usufrutto d’azienda avrebbe mera valenza descrittiva di una figura priva del carattere della realità, che mutuerebbe dall’usufrutto taluni dei principali caratteri, quali l’essenziale temporaneità ed il dovere di conservare la destinazione economica dell’organismo produttivo: dovere, quest’ultimo, che presuppone un impegno che va ben oltre il compimento delle spese di ordinaria manutenzione.

E’ proprio la particolare disciplina del bene (complesso o composto) produttivo che qui interessa, perché rappresenta il fondamento positivo della tesi sostenuta, secondo cui, in ragione della destinazione unitaria dell’insieme, i singoli oggetti che lo compongono ben possono variare nel tempo, senza per ciò alterarne la sostanza. Ed, anzi, secondo la disciplina richiamata, è proprio il dovere di conservare la sostanza del complesso, coessenziale all’usufrutto, che impone la sostituzione o l’integrazione dei singoli oggetti, quando questi non siano più idonei alla funzione.

E’, questa, la disciplina che il legislatore riserva, oltre che all’azienda (art. 2561, art. 997 c.c.), alle mandre e ai greggi (art. 994 c.c.), ai boschi e filari cedui o destinati alla produzione di legna (art. 989 c.c.).

Comune a tali fattispecie è, per l’appunto, il dovere dell’usufruttuario di surrogare gli alberi, gli animali, i macchinari che vengono a mancare o a deteriorarsi, e ciò in deroga all’art. 996 c.c. Dovere giustificato dalla destinazione del complesso, che nella valutazione delle parti, e dello stesso legislatore, assurge a bene dotato di autonomo valore, distinto e maggiore della somma dei singoli oggetti che lo compongono: di talché il variare di questi non incide sull’identità di quello ed, anzi, è funzionale alla sua conservazione.

Non si dubita, in dottrina, che l’usufruttuario dell’azienda, in quanto imprenditore, possa operare con una certa libertà riguardo agli elementi materiali dell’organizzazione, non solo sostituendo quelli deteriorati o non più funzionanti, ma anche rinnovando, spostando o modificando le cose organizzate, purché conservi la destinazione produttiva e l’efficienza complessiva dell’azienda; la conservazione della sostanza fungendo, sotto questo profilo, da limite ad un potere di disposizione, che deve essergli riconosciuto.

Rispetto ai beni, di cui egli pure ha il potere di disporre, l’usufruttuario non è, tuttavia, investito del diritto di proprietà, quand’anche si trattasse di cose consumabili; così come deve ritenersi che i nuovi beni immessi in azienda, in sostituzione o ad integrazione di quelli originari, siano acquisiti al nudo proprietario, fermo restando a favore dell’usufruttuario il diritto alla differenza in denaro tra la consistenza dell’inventario all’inizio ed al termine dell’usufrutto.

Dunque, la legge stessa, e l’interpretazione che ne offre la dottrina, pongono il fondamento dell’ammissibilità della modificazione nel tempo dell’oggetto dell’usufrutto, ricollegandola alle fattispecie, più volte richiamate, in cui i singoli beni – oggetto mediato dell’usufrutto – non rilevano in sé, ma quali componenti di un insieme – oggetto immediato dell’usufrutto – avente una destinazione unitaria, che si mira a conservare.

Questa affermazione prescinde dall’inquadramento dogmatico della figura dell’usufrutto d’azienda e dalla soluzione della questione, ancora aperta, in ordine all’ammissibilità dell’usufrutto di diritti: il carattere reale o meno di un complesso di beni, materiali o immateriali, unificati dalla funzione, non incide, infatti, sull’ammissibilità delle sostituzioni oggettive e sulla loro disciplina, che seguirà la natura dei beni oggetto di sostituzione. 

L’usufrutto rotativo come diritto reale tipico. Norme comunitarie e nazionali che ne presuppongono l’ammissibilità.

Non costituisce ostacolo alla tesi qui sostenuta, dell’ammissibilità dell’usufrutto rotativo, il principio di tipicità dei diritti reali, non incidendo la variabilità dell’oggetto sui caratteri essenziali del diritto reale di usufrutto, quale disciplinato dal codice civile; in altri termini, l’ampiezza ed i limiti del diritto dell’usufruttuario sono e rimangono quelli definiti dalle norme del codice civile, quantunque nel tempo siano variabili i beni su cui esso si esercita: non viene creato, affatto, un diritto reale atipico, limitandosi le parti a riferire il diritto tipico di usufrutto ad un insieme di beni, riguardati unitariamente, anziché ad un bene, singolarmente considerato; insieme, le cui componenti sono, per l’appunto, variabili nel tempo.

L’usufrutto rotativo si pone sul medesimo piano dell’usufrutto di universalità di beni mobili (art. 994 c.c.; art. 997 c.c.; art. 2561 c.c.): ove i singoli componenti non rilevano in quanto tali, ma come parte – variabile – di un complesso unitariamente considerato (se ne è parlato infra).

Tali fattispecie non sono eccezionali: al contrario, esprimono il principio secondo cui, in ragione della destinazione unitaria dell’insieme, i singoli oggetti che lo compongono ben possono variare nel tempo, senza che per ciò ne sia alterata la sostanza.

Il principio è indubbiamente applicabile ad un portafoglio di titoli di credito o valori mobiliari, ove i singoli titoli, tanto nella valutazione del privato, quanto nella valutazione del legislatore, non rilevano in sé, ma in quanto, complessivamente considerati, strumentali ad una operazione finanziaria.

I redattori del codice civile non potevano certo prevedere, e men che meno disciplinare, la nascita e lo sviluppo delle nuove forme di investimento, rappresentate dagli strumenti finanziari, nella loro complessa varietà: strumenti gestiti in forma accentrata, che hanno trovato espressa regolamentazione solo a partire dalla fine degli anni ’70 con la normativa di settore, oggi raccolta, sotto l’impulso del legislatore comunitario, nel Testo unico in materia di intermediari finanziari.

Il quale Testo unico prevede espressamente quanto segue:

Art. 83-octies, in materia di gestione accentrata in regime di dematerializzazione:

1. I vincoli di ogni genere sugli strumenti finanziari disciplinati dalla presente sezione, ivi compresi quelli previsti dalla normativa speciale sui titoli di debito pubblico, si costituiscono unicamente con le registrazioni in apposito conto tenuto dall’intermediario.

2. Possono essere accesi specifici conti destinati a consentire la costituzione di vincoli sull’insieme degli strumenti finanziari in essi registrati; in tal caso l’intermediario è responsabile dell’osservanza delle istruzioni ricevute all’atto di costituzione del vincolo in ordine alla conservazione dell’integrità del valore del vincolo ed all’esercizio dei diritti relativi agli strumenti finanziari.

In attuazione di tale norma, già contenuta del decreto euro, l’art. 46 del Regolamento Consob n. 11768/1998 prevede che:

Per gli strumenti finanziari registrati in conto in sostituzione o integrazione di altri strumenti finanziari registrati nel medesimo conto, a parità di valore, la data di costituzione del vincolo è identica a quella degli strumenti finanziari sostituiti o integrati.

Art. 87, in materia di gestione accentrata di strumenti finanziari cartolari:

1. I vincoli gravanti sugli strumenti finanziari immessi nel sistema si trasferiscono, senza effetti novativi, sui diritti del depositante con la girata al depositario centrale di titoli; le annotazioni dei vincoli sui certificati si hanno per non apposte; di ciò è fatta menzione sul titolo.

2. Nel caso di ritiro di strumenti finanziari dal sistema, il depositario fa annotazione dei vincoli sui relativi certificati con l’indicazione della data della loro costituzione.

3. Nel caso di pignoramento di strumenti finanziari immessi nel sistema gli adempimenti nei confronti dei comproprietari previsti dagli articoli 599 e 600 del codice di procedura civile sono eseguiti nei confronti dei depositari.

Le norme predette, pur non esaustive in termini di disciplina della fattispecie, ne presuppongo senz’altro l’ammissibilità: e ciò vale non solo per il pegno su un insieme di strumenti finanziari, anche variabili nel tempo, come ormai positivizzato dalla giurisprudenza prima e dalla legge poi, ma altresì per l’usufrutto su un insieme di strumenti finanziari: non potendosi pensare che il legislatore delegato del t.u.f. si sia limitato ad prevedere la costituzione di pegno sull’insieme degli strumenti finanziari, non avendo altrimenti alcun senso il riferimento a “vincoli di ogni genere”.

Un peso ancor maggiore, in tema di ammissibilità dell’usufrutto, addirittura rotativo, deve essere riconosciuto alla normativa comunitaria relativa alle procedure di insolvenza (come noto, è con precipuo riferimento all’assoggettabilità o meno all’azione revocatoria fallimentare che si è discusso, in dottrina ed in giurisprudenza, dell’efficacia surrogatoria ovvero novativa della rotazione dell’oggetto del diritto reale limitato); il Regolamento (UE) 2015/848 del Parlamento Europeo e del Consiglio salvaguarda, di fronte all’apertura di una procedura di insolvenza, i diritti reali dei terzi legalmente costituiti in un altro Stato membro, prevedendo che (art. 7):

1. L’apertura della procedura di insolvenza non pregiudica il diritto reale del creditore o del terzo sui beni materiali o immateriali, mobili o immobili, siano essi beni determinati o universalità di beni indeterminati variabili nel tempo di proprietà del debitore che al momento dell’apertura della procedura si trovano nel territorio di un altro Stato membro. 

2. I diritti di cui al paragrafo 1 sono, in particolare, i seguenti:

  1. il diritto di liquidare o di far liquidare il bene e di essere soddisfatto sul ricavato o sui frutti del bene stesso, in particolare in virtù di un pegno o di un’ipoteca;
  2. il diritto esclusivo di recuperare il credito, in particolare in seguito alla costituzione di un pegno o alla cessione di tale credito a titolo di garanzia;
  3. il diritto di esigere il bene e chiederne la restituzione al debitore o a chiunque lo detenga e/o lo abbia in godimento contro la volontà dell’avente diritto;
  4. il diritto reale di acquistare i frutti di un bene.

3. È assimilato a un diritto reale il diritto, iscritto in un pubblico registro e opponibile a terzi, sulla base del quale è consentito ottenere un diritto reale ai sensi del paragrafo 1.

Non è chi non noti nelle superiori previsioni il riferimento non solo al diritto reale di pegno, ma anche al diritto reale di usufrutto (paragrafo 2, lett. d), diritto che, a’ termini del paragrafo 1, può essere costituito su beni indeterminati variabili nel tempo.

La norma qui richiamata era già contenuta nel previgente Regolamento (CE) n. 1346/2000 del Consiglio (art. 5) e la sua ampia formulazione è il frutto del confronto in sede consiliare tra i rappresentanti degli Stati membri, i quali hanno come sopra integrato il testo originario, d’iniziativa degli Stati membri della Germania e della Finlandia, testo che così recitava:

L’apertura della procedura di insolvenza non pregiudica il diritto reale del creditore o del terzo sui beni materiali o immateriali, mobili o immobili di proprietà del debitore che al momento dell’apertura della procedura si trovano nel territorio di un altro Stato membro” […].

Proponendosi la Comunità l’obiettivo di affermare la prevalenza, rispetto alla procedura di insolvenza aperta in altro Stato membro, dei diritti reali validamente costituiti in favore di creditori e di terzi, ex lege rei sitae, su beni di proprietà del debitore, essa volle estendere espressamente alle forme “anomale” di tali diritti, caratterizzate dalla variabilità nel tempo degli oggetti su cui sono esercitati – ferma l’unitarietà dell’operazione economica sottostante – la forma di protezione specificamente introdotta.

Se è vero che, molto probabilmente, l’impulso ad una tale estensione venisse dato dalle nuove forme di garanzia, rappresentate in primis dal diritto di pegno costituito in favore di un istituto di credito su un insieme di valori mobiliari complessivamente e non individualmente considerati e per ciò stesso oggettivamente variabile, è altrettanto vero che la formulazione della disposizione finalmente licenziata dal Consiglio sia tale ricomprendere, più ampiamente, tutti i diritti reali (di garanzia e di godimento) costituiti dal debitore, in favore di creditori e di terzi, su beni, per l’appunto, variabili nel tempo.

I sostenitori della tesi contraria alla ammissibilità del patto di rotatività, riferito alla costituzione di diritto di usufrutto, obietterebbero che la normativa comunitaria, nell’utilizzare la citata espressione, non necessariamente si riferisca all’ordinamento italiano, il quale rimane sovrano – come, del resto, indirettamente conferma la stessa norma in commento, che sottrae i diritti reali dei terzi dai pregiudizi della procedura concorsuale aperta in altro Stato contro il debitore proprietario – prima che nella disciplina, nella definizione dei “suoi” diritti reali.

Tale norma, tuttavia, va letta in correlazione con la disciplina generale del codice civile, sopra richiamata, che già contiene delle ipotesi di usufrutto dall’oggetto variabile, e, specificamente, con la disciplina armonizzata dei mercati finanziari, di cui è espressione il nostro testo unico della finanza: il quale, come accennato, ammette, in via generale, la costituzione di vincoli su un insieme di titoli, unitariamente considerato.

Né l’usufrutto su beni variabili nel tempo urta contro alcun principio di diritto pubblico interno: si è visto che, all’interno del numerus clausus, che costituisce sì principio di diritto pubblico, a tutela della pienezza del diritto e della libertà del privato proprietario, l’autonomia privata può spaziare liberamente, fino ad identificare l’oggetto/gli oggetti del diritto nel valore che esso/essi rappresentano.

Deve conclusivamente ammettersi, anche sulla scia degli arresti giurisprudenziali e normativi in materia di pegno rotativo, la validità di pattuizioni, contenute nel negozio costitutivo di usufrutto, che prevedano la sostituzione, parziale o totale, dell’oggetto dell’usufrutto medesimo, salvaguardando la continuità del rapporto: ciò in ossequio al principio di autonomia contrattuale espresso dall’art. 1322 c.c., che, in punto di diritti reali, consente alle parti di determinarne concretamente il contenuto, nei limiti dei loro caratteri essenziali, previsti dalla legge.

I caratteri essenziali del diritto di usufrutto quali limiti al patto di rotatività.

I caratteri essenziali del diritto di usufrutto, quale diritto reale tipico, che il patto di rotatività non può alterare, sono definiti dal codice civile: 1) l’usufrutto è necessariamente limitato nel tempo e non è trasmissibile mortis causa (art. 979 c.c.); 2) l’usufruttuario può godere della cosa, ma deve rispettarne la destinazione economica (art. 981 c.c.).

Ulteriore principio inderogabile, comune a tutti i diritti reali limitati, è rappresentato dalle indisponibilità, da parte dell’usufruttuario, della piena proprietà del bene (cfr. art. 980 c.c.).

Mentre la necessaria temporaneità dell’usufrutto non pone particolari problemi interpretativi, è interessante comprendere come il principio che vieta di alterare la destinazione economica della cosa operi in punto di usufrutto rotativo.

L’usufrutto rotativo è tale in quanto i beni che ne costituiscono oggetto, per volontà delle parti del negozio costitutivo, possono, appunto, ruotare o variare, senza che ciò comporti novazione del rapporto: tale rotazione, tuttavia, deve avvenire nell’ambito di una categoria ben definita di beni; definizione che deve essere contenuta nel contratto configurativo iniziale.

Trattandosi di strumenti finanziari, le parti possono contemplare, ad esempio, la sostituibilità, in corso di rapporto, inalterata la data costitutiva del rapporto medesimo, dei titoli azionari concessi in usufrutto con altri titoli azionari, ma non con titoli obbligazionari. Le singole operazioni di investimento e disinvestimento sono come per legge eseguite dall’intermediario, sulla base degli ordini impartitigli dal cliente titolare. Quest’ultimo può tuttavia conferire all’usufruttuario tale potere decisionale, mediante procura o con il consenso dell’intermediario: in questo caso, l’usufruttuario, nell’ordinare le sostituzioni, non può superare i limiti contenuti nel negozio costitutivo, in termini di tipologia di nuovi titoli acquistabili in sostituzione dei precedenti.

In caso di gestione su base individuale di un portafoglio di investimento, la scelta, in ordine alla sostituzione dei titoli, di norma spettante al titolare (e nudo proprietario), viene da questo demandata, una volta per tutte, all’intermediario, che è però tenuto a rispettare la c.d. linea di gestione (o di rischio) decisa dal cliente.

La rotatività degli strumenti finanziari è connaturata alla gestione collettiva del risparmio, la quale non ha per oggetto specifici titoli appartenenti a un singolo investitore, bensì una massa di titoli acquistati grazie alle risorse conferite da una pluralità di soggetti, che costituisce un patrimonio autonomo appartenente pro quota ai singoli investitori (fondo comune di investimento), oppure costituisce il patrimonio di una società della quale gli investitori sono azionisti (Sicav). In tale fattispecie, l’investitore non ha diritti sui singoli titoli oggetto del fondo, che sono liberamente disponibili dal gestore, secondo il regolamento del fondo medesimo; a fronte dell’investimento, egli invece acquisisce la titolarità di una quota del fondo (o della Sicav), la quale ben può essere costituita in usufrutto.

Il fenomeno della gestione collettiva del risparmio offre, a ben vedere, sul piano concettuale, ulteriore sostegno alla rotatività di strumenti finanziari, sottesi ad una operazione economica unitaria, che, in quanto tale, mantiene un’unica data costitutiva.

Il limite, all’usufrutto rotativo, rappresentato dalla necessaria conservazione della destinazione economica della cosa (o della natura dell’investimento), opera, dunque, nel senso che abbiamo scritto, unicamente con riferimento ai casi in cui il titolare dell’investimento / nudo proprietario deleghi all’usufruttuario il potere di decidere le singole sostituzioni.

Consensualità del contratto e principio della parità di valore.

Dal punto di vista strutturale, l’usufrutto rotativo non pone il problema, proposto e risolto in tema di usufrutto rotativo, legato alla necessità della traditio ai fini della costituzione del vincolo: il contratto di costituzione di usufrutto è un contratto consensuale e la consegna del bene all’usufruttuario è piuttosto un obbligo imposto al nudo proprietario, nascente dalla costituzione del vincolo. Così, le singole operazioni di sostituzione dei beni oggetto d’usufrutto rotativo – operazioni, nel caso di usufrutto su strumenti finanziari, compiute dall’intermediario su ordine o istruzione del nudo proprietario e/o dell’usufruttuario – possono automaticamente ricondursi all’originario contratto, che chiameremo configurativo, senza necessità che i nuovi beni siano “consegnati” all’usufruttuario: valendo le registrazioni contabili prescritte dal t.u.f. – artt. 83-bis – 83-octies – ai fini dell’opponibilità ai terzi del diritto dell’usufruttuario.

Neppure si pone il problema della data certa dell’operazione di sostituzione, che la dottrina e la giurisprudenza reputano essenziale ai fini della conservazione della garanzia originaria, ai sensi dell’art. 2787 c.c., per il pegno rotativo. Si ritiene, infatti, che le registrazioni nei conti dell’intermediario valgano senz’altro a garantire la continuità dell’usufrutto, quale configurato, con previsione della variabilità del suo oggetto, nel contratto quadro iniziale.

Nell’usufrutto rotativo, come visto, il valore complessivo dei beni costituiti in usufrutto, sul piano funzionale, rappresenta esso stesso un bene in sé, valutato autonomamente dalle parti, che, con il patto di rotatività, perseguono l’interesse alla massimizzazione dell’investimento sottoposto al vincolo.

Il valore assoluto dell’investimento, in questa prospettiva, è destinato – con l’attuarsi, nel tempo, delle varie sostituzioni – a mutare, possibilmente in meglio e per il nudo proprietario e per l’usufruttuario.

La parità di valore che, a tutela dei terzi, si impone quale principio informatore delle singole operazioni di sostituzione, non è contraddetta dalla proposizione precedente: è vero infatti che, nel compiere le singole operazioni di sostituzione l’intermediario non può che rispettare detto principio, acquistando titoli che, in quel preciso momento, abbiano complessivamente il medesimo valore dei titoli venduti; in sostanza rimanendo inalterato, al passaggio da un insieme di titoli ad un altro insieme di titoli, il valore complessivo dell’investimento.

Pur tuttavia, supponendo che i nuovi titoli – come è nelle aspettative delle parti – si rivelino maggiormente remunerativi ed incrementino il proprio valore, ecco che il valore complessivo dell’investimento, rispetto alla stipulazione del contratto configurativo, sarà aumentato.

Il principio della parità di valore, dunque, quale limite, a tutela dei terzi – in primis, i creditori del nudo proprietario – alla conservazione del rapporto al variare dell’oggetto, viene applicato alle singole operazioni di sostituzione: il patto di rotatività, in linea di principio, non consente che, nel corso del rapporto, con nuovi apporti vengano acquistati titoli il cui valore complessivo sia superiore al capitale riveniente dalla vendita dei titoli sostituiti (salvo ciò che diremo infra, in merito alla possibilità di riferire il principio di parità al valore originario dei titoli costituiti in usufrutto).

Questa tesi, secondo cui il principio della parità di valore va riferito al valore dei titoli al momento in cui si compiono le singole sostituzioni (secondo le istruzioni impartite dal nudo proprietario e/o dall’usufruttuario) non solo riflette gli interessi delle parti, ma è conforme ai principi codicistici in materia di usufrutto e di surrogazione del suo oggetto, contenuti nelle norme positive fondanti la stessa ammissibilità della surrogazione reale convenzionale (artt. 1017-1020 c.c.).

A sostenere il necessario parallelismo della disciplina dell’usufrutto rotativo rispetto alla disciplina del pegno rotativo, tale tesi si porrebbe, tuttavia, in contrasto con l’affermazione giurisprudenziale secondo cui una delle condizioni di validità del patto di rotatività (e così della continuità del rapporto nonostante la/e sostituzione/i, priva/e in sé di effetti novativi) è che la modificazione dell’oggetto della garanzia avvenga entro il limite del valore dei beni originariamente dati in pegno; valore che, fra l’altro, deve essere preventivamente indicato nel patto stesso. Secondo la Suprema Corte, il valore finale della garanzia deve rimanere invariato rispetto a quello originario della cosa oggetto del pegno, in modo che il creditore pignoratizio non riceva dall’esecuzione sulla nuova res oppignorata una utilità superiore rispetto a quella che gli sarebbe pervenuta dall’escussione del bene originariamente sottoposto al vincolo: e ciò a tutela dei creditori chirografari, che non possono essere danneggiati dagli atti successivi all’originario patto costitutivo e configurativo.

In simile prospettiva, a tutela del creditore pignoratizio, viene ad essere configurabile, oltre alla sostituzione, l’integrazione dei beni oppignorati, nel caso in cui nel tempo diminuisca il valore dei beni originariamente dati in pegno.

Il legislatore, con riguardo ai contratti garanzia finanziaria, accogliendo questa impostazione, ha previsto due diverse tipologie di clausole, che consentono di mantenere ferma, ai fini della revocabilità, la data originaria di costituzione del vincolo: a) le clausole di sostituzione, in forza delle quali è possibile sostituire in tutto o in parte l’oggetto della garanzia, nei limiti di valore dei beni originariamente costituiti in garanzia; b) le clausole di integrazione, che impongono l’integrazione della garanzia finanziaria originariamente prestata in caso di variazione dell’importo dell’obbligazione garantita, a seguito di variazione dei valori di mercato correnti, ovvero del valore della garanzia originariamente prestata (artt. 1 e 9 d.lgs. n. 170/2004).

Poiché, ad avviso di chi scrive, i principi testé esposti mal si attagliano al contratto di costituzione dell’usufrutto rotativo – il quale, a differenza del pegno, non vede necessariamente contrapposti gli interessi del costituente, da un lato, e quelli dell’usufruttuario, dall’altro; e non è necessariamente oneroso -, si tratta di valutare se ed in che misura sia ammissibile una clausola che preveda la possibile sostituzione degli strumenti finanziari costituiti in usufrutto al valore attuale, ossia al valore che essi hanno al momento stesso della loro sostituzione; o se la sostituzione degli strumenti finanziari al valore attuale, come abbiamo sostenuto, costituisca addirittura la regola, valevole in mancanza di diversa previsione delle parti: cosicché il valore assoluto dell’oggetto dell’usufrutto possa variare nel tempo, conformemente all’andamento del mercato degli strumenti interessati; ferma la data originaria di costituzione nei rapporti con i terzi.

La costruzione dell’usufrutto rotativo come diritto reale di godimento che ha per oggetto e si esercita non sulla cosa, nella sua individualità, ma sul valore economico che essa rappresenta, non implica, necessariamente, che tale valore debba rimanere inalterato nel tempo; così come la cosa, individualmente considerata, quale oggetto dell’usufrutto “ordinario”, non necessariamente rimane uguale a se stessa.

Il diritto di usufrutto, quale diritto reale di godimento, si adegua all’oggetto su cui è costituito, risentendo delle modificazioni che esso subisce.

Così, ad esempio: l’usufrutto si estende a tutte le accessioni della cosa, e quindi anche alle costruzioni fatte da altri successivamente alla costituzione (art. 983 c.c.); se l’edificio, che fa parte del fondo oggetto di usufrutto, in qualsiasi modo perisce, l’usufrutto si trasferisce sull’area e sui materiali (art. 1018 c.c.).

Allo stesso modo, se l’usufrutto è costituito su strumenti finanziari, non può non adeguarsi non solo alla disciplina di questi, ma anche alla variabilità loro connaturata.

Nel momento in cui le parti concordano – contratto consensuale, oneroso o gratuito – la costituzione del diritto di usufrutto su un insieme di strumenti finanziari, riconoscono ed accettano l’alea rappresentata dalla variabilità nel tempo del valore di mercato degli strumenti medesimi; la sostituibilità (naturale o convenzionale) degli strumenti al valore di mercato che essi avranno al momento della sostituzione, è coerente con la natura dell’oggetto e non è, nemmeno potenzialmente, lesiva degli interessi dei terzi.

Sotto questo profilo, si osservi anzi come i terzi, creditori del nudo proprietario o dell’usufruttuario, al pari di questi, piuttosto beneficeranno della sostituzione, giacché è interesse, in primis, delle parti sostituire i titoli con altri maggiormente remunerativi o comunque destinati ad accrescere il proprio valore.

Quanto esposto non esclude che la clausola di rotatività privilegi la conservazione del valore originario del vincolo e preveda quindi la sostituzione dei titoli con altri che complessivamente rappresentino il valore originario; ciò che apre all’eventualità che si renda necessario un esborso ulteriore, in corso di rapporto, da parte del nudo proprietario cha abbia subito una minusvalenza tra la data di costituzione e la data di sostituzione.

Il contratto configurativo con clausola di rotatitività.

Dal punto di vista strutturale, il patto di rotatività, come accennato, accede al contratto costitutivo di usufrutto, nel quadro di un negozio configurativo che disciplina il modo ed il tempo delle singole sostituzioni; nel rispetto dei vincoli posti dal negozio configurativo medesimo, che è efficace nei confronti dei terzi con l’osservanza delle forme prescritte dalla legge a seconda del tipo degli strumenti finanziari prescelti, le singole sostituzioni non alterano la data originaria della costituzione del vincolo; cioè a dire non importano novazione.

E’ errata e fuorviante la costruzione, proposta da certa giurisprudenza, del diritto reale rotativo quale fattispecie a formazione progressiva, che si perfeziona all’atto della sostituzione prevista dal contratto originario. All’opposto, si osservi come la fattispecie si perfezioni sin dal contratto originario, il quale, per l’appunto, costituisce il vincolo su un oggetto già esistente e determinato, nella sua duplice valenza, ossia: quale insieme di strumenti finanziari individuati; quale valore dagli stessi rappresentato (ancorché gli uni e l’altro, come si è visto, siano destinati a mutare nel tempo).

Nella rappresentazione della fattispecie, assume fondamentale importanza la funzione che il negozio configurativo è chiamato ad assolvere: lo scopo pratico perseguito dalle parti, consistente nella costituzione di un vincolo su un valore economico, conferisce unitarietà all’operazione ed esprime, nel contempo, la meritevolezza del negozio.

Elementi essenziali del contratto configurante l’usufrutto rotativo, coerentemente con la rappresentazione della fattispecie, sono, in aggiunta a quelli indicati all’art. 1325 c.c.: l’indicazione dei termini e delle modalità della sostituzione e/o dell’integrazione dei titoli, nonché della tipologia degli strumenti acquistabili in sostituzione o ad integrazione degli originari; l’indicazione del valore complessivo del vincolo, rappresentato dalla somma dei valori degli strumenti vincolati.

I diritti dell’usufruttuario di strumenti finanziari (cenni). Disciplina dell’usufrutto rotativo con riferimento alle diverse fattispecie.

L’affermazione secondo cui il “valore” degli strumenti finanziari si eleva ad oggetto del diritto reale, si badi bene, è meramente descrittiva e funzionale alla spiegazione del fenomeno rotativo: non comporta alcuna astrazione sostanziale, essendo pacifico che l’oggetto concreto del diritto di usufrutto sono e non possono non essere gli strumenti finanziari di volta in volta vincolati.

Attesa la variabilità delle tipologie di strumenti esistenti, è opportuno soffermarsi, seppur sinteticamente, e senza pretesa di esaustività, sulle caratteristiche e sulla disciplina del diritto di usufrutto, con riferimento alle diverse fattispecie.

L’usufrutto sulle azioni è solo sommariamente disciplinato dall’art. 2352 c.c.

Il diritto di voto è esercitato dall’usufruttuario; mentre l’eventuale diritto di opzione spetta al socio; e, secondo il principio generale espresso dall’art. 983 c.c., in caso di aumento nominale del capitale, l’usufrutto si estende alle azioni di nuova emissione.

Tali disposizioni sottendono il principio, secondo cui appartiene al nudo proprietario dell’azione, il quale conserva la qualità di socio, tutto ciò che attiene al “capitale”, mentre spettano all’usufruttuario le utilità periodiche esso produce: fondamentalmente, gli utili.

In caso di aumento reale di capitale, l’usufrutto non si estende alle nuove azioni: lo si ricava dal precedente principio ed, a contrario, dalla espressa previsione dell’estensione dell’usufrutto alle nuove azioni emesse a seguito di passaggio di riserve a capitale.

Qualora l’usufrutto sia costituito su un pacchetto azionario, con clausola di rotatività, la sostituzione delle azioni avverrà secondo le previsioni del contratto originario, per volontà del nudo proprietario e/o dell’usufruttuario, che impartiranno le relative istruzioni all’intermediario, ovvero per impulso diretto dell’intermediario: il capitale riscosso verrà impiegato, sempre secondo le previsioni del contratto configurativo iniziale, in altri titoli azionari, di valore complessivo pari al prezzo rivenuto dalla vendita, ovvero al valore iniziale dei titoli originariamente costituiti in usufrutto: in questo secondo caso, si realizzerà una plusvalenza in denaro, la disciplina della cui spettanza è lasciata alla libera determinazione delle parti, in sede di contratto configurativo: in mancanza di previsione, deve ritenersi che il denaro debba essere investito in ulteriori titoli, cui si estenderà, o, meglio, si costituirà un nuovo usufrutto (art. 1000, co. 2, c.c.). Qualora si realizzi, invece, una minusvalenza, affinché sia conservato il valore iniziale dell’usufrutto, si renderà necessaria una integrazione in denaro da parte del nudo proprietario: sulla somma, utilizzata per l’acquisto dei titoli integrativi, l’usufruttuario dovrà corrispondere gli interessi (art. 1005, co. 3, c.c.). In quest’ultimo caso, è dubbio (ma deve preferirsi la soluzione affermativa) se l’usufrutto sui nuovi titoli integrativi mantenga o meno la data di costituzione del vincolo originario.

In caso di usufrutto su titoli obbligazionari, spetteranno all’usufruttuario gli interessi, mentre per la riscossione del capitale sarà applicabile l’art. 1000 c.c; così come l’eventuale diritto di conversione dovrà essere esercitato da nudo proprietario ed usufruttuario d’accordo tra loro, estendendosi l’usufrutto alle azioni così acquistate.

In caso di usufrutto rotativo su titoli obbligazionari, varranno, mutatis mutandis, le regole viste in materia di titoli azionari.

L’usufrutto su quote di fondo comune di investimento importa il diritto alla percezione delle eventuali plusvalenze distribuite periodicamente sotto forma di cedole; mentre, salvo diversa previsione, alla plusvalenza realizzata al momento della cessione, si applicherà l’art. 1000 c.c. In caso di minusvalenza, la conservazione del valore iniziale dell’usufrutto importerà una integrazione in denaro da parte del nudo proprietario, su cui l’usufruttuario dovrà pagare gli interessi (art. 1005, co. 3, c.c.).

Seppur astrattamente concepibile, non appare praticamente configurabile un usufrutto rotativo su quote di fondo di investimento: la scelta dell’investimento in quote di fondo comune o in azioni di Sicav esprime e nel tempo stesso esaurisce l’interesse al valore – al di là dei titoli individualmente considerati – che connota la rotatività.